Centrale bank verkoos inflatie boven dure gulden

De Nederlandse economie vertoonde vorig jaar tekenen van `verhitting', aldus centrale bankier Nout Wellink. Die verhitting mag deels op het conto worden geschreven van de gekozen monetaire strategie.

Stel, u bent centrale-bankpresident van het voorzichtige soort, en uw economie ziet er als volgt uit: de inflatie is het dubbele van die van de omringende landen, de groei van de geldhoeveelheid overstijgt de nominale economische groei met 5 procent, de huizenprijzen zijn de afgelopen jaren met tachtig procent gestegen en de particuliere kredietverlening explodeert al geruime tijd met 15 procent op jaarbasis. Bent u een tevreden centrale bankier?

Jazeker. Bankpresident Wellink maakte gisteren bij de presentatie van het jaarverslag van De Nederlandsche Bank geen terneergeslagen indruk. Vrijwel alle ontwikkelingen in de Nederlandse economie waar de centrale bank bezorgd om zou moeten zijn spelen zich sinds begin dit jaar af buiten zijn directe competentie. Nederland is geen afgebakend gebied meer waarover de centrale bank naar vrije wil de scepter zwaait, maar een uithoekje aan de kust van Euroland – een enorme economie die naar omvang vergelijkbaar is met die van de Verenigde Staten. Nederland is Massachusetts. En de Nederlandsche Bank is de Federal Reserve Bank van Boston. Vertegenwoordigd op centraal niveau bij de Federal Reserve Board in Washington en daar meebesluitend over het monetaire beleid. Maar zonder de omstandigheden in de thuisstaat bovenmatig mee te mogen, en te willen, wegen.

Dat wil niet zeggen dat er bij de Nederlandsche Bank berusting bestaat over de toestand van de Nederlandse economie. Want dat het allemaal wel erg hard gaat aan dat kleine stukje kust van Euroland, daar zijn Wellink en zijn mede-bankbestuurders zelf ook van overtuigd.

Hoe is het zo gekomen? Daarover verschillen de lezingen, maar het komt er eigenlijk op neer dat Nederland in de loop van de jaren tachtig de lonen is gaan matigen, en de belangrijkste buur, Duitsland, niet. Een minder sterke loonstijging zorgt voor minder hoge inflatie, zodat de geldontwaarding in Duitsland gaandeweg (en zeker na de eenwording) veel sterker is geweest dan hier. Op basis van de matige loon- en prijsontwikkeling had de nationale munt, de gulden, dus in waarde moeten stijgen ten opzichte van de Duitse mark.

En daar begint het te wringen. De strategie van de Nederlandsche Bank is geweest om de gulden strak te koppelen aan de Duitse mark. En dat is nu al ruim anderhalf decennium zo. Terwijl de herwonnen concurrentiekracht van de Nederlandse economie gaande de jaren negentig zorgde voor een structureel hogere economische groei, moest de rente juist extra laag blijven om de gulden ervan te weerhouden aan koers te winnen tegenover de mark.

Zo kampt Nederland in feite al een aantal jaren met een veel te lage rente, terwijl de economie is voortgesneld. Dat verklaart de hoge groei van de geldhoeveelheid, en de forse groei van de kredietverlening. Het extra geld heeft lange tijd niet geleid tot een prijsstijging van goederen en diensten. De inflatie is door de crisis in Azië laag gehouden, zij het niet zo laag als in de rest van euroland. De extra liquiditeit heeft wel bevorderd dat de huizenmarkt zo explosief in waarde heeft kunnen stijgen, in wat in economenkringen `asset price inflation' heet.

Wellink gebruikte gisteren de term `verhitting' voor de toestand waarmee de centrale bank de economie vorig jaar intern karakteriseerde. Het meer gangbare `oververhitting' zou misplaatst zijn, omdat daarbij aan veel hogere inflatiecijfers moet worden gedacht, die door de Azië-crisis niet zijn opgetreden.

In feite had de centrale bank twee mogelijkheden om de zaak recht te trekken. De eerste was om de gulden alsnog een hogere koers te geven tegenover de Duitse mark. En die gedachte, zo onthulde Wellink gisteren, heeft de Nederlandsche Bank ook overwogen. Maar op de valutamarkt was de laatste gang naar de ene Europese munt, de euro, zo precair, dat een onderlinge herschikking van de Europese valuta's, die een revaluatie van de gulden zou hebben gevergd, een Doos van Pandora had kunnen openen. Met alle hectiek op de valutamarkt van dien. Een devaluatie van de Duitse mark was, gezien de zeer matige Duitse economie van nu, misschien ook een goed idee geweest. Maar dat had helemaal een ontembare deining veroorzaakt.

En dus rest de Nederlandsche Bank niets anders dan te verwachten dat het opgetreden prijsverschil met vooral Duitsland vanzelf weggaat. Dat moet gebeuren door een structureel hogere inflatie in Nederland over een periode van een aantal jaren. Dat proces is nu al aan de gang. Misschien verklaart dat ook waarom de inflatieraming voor 1999 van de Nederlandsche Bank met 2 procent zoveel hoger is dan de raming van het Centraal Planbureau (1,25 procent). De centrale bankiers weten kennelijk wat er komen gaat.

Maar wat laat dat straks over van de voordelen van loonmatiging? De conclusie kan zijn dat loonmatiging kennelijk geen eenmalige exercitie is, die vervolgens eeuwig voordeel oplevert. Het is een oefening die moet worden volgehouden om zijn vruchten af te blijven werpen.

Blijven over de kredietexplosie en de huizen-hausse. Wellink ging het verband tussen de te lage rente en de huizenmarkt gisteren niet uit de weg, maar waakte ervoor het beleid van de Nederlandsche Bank – dat overigens voor rekening komt van zijn voorganger Duisenberg – daar geheel verantwoordelijk voor te stellen. Er zijn ook vraag- en aanbodfactoren op de huizenmarkt in het spel, en een versoepeling van de hypotheeknormen. Bovendien moet de afrekening hier nog op zich laten wachten. Alleen als de huizenmarkt instort, zal met de vinger worden gewezen.