Inflatie VS zet markten op scherp

Een oplopende inflatie zorgde vorige week voor een schok op Wall Street, dat zich deze week schrap zet voor een Amerikaans rentebesluit. Gaat de rente omhoog, of moet de markt zelf maar uitzoeken hoe zij de inflatiecijfers verteert?

Stokt de Amerikaanse beursmachine? De financiële markten reageerden afgelopen vrijdag met flinke koersdalingen op de Amerikaanse inflatiecijfers over april, die veel hoger uitkwamen dan verwacht. Niet alleen gingen de prijzen van alle goederen en diensten met 0,7 procent omhoog tegenover de vorige maand, ook de zogeheten `kerninflatie' (waar voedingsmiddelen en energie uit zijn weggelaten) steeg met 0,4 procent veel sterker dan geraamd.

0,7 Procent in één maand tijd is veel, maar de schrik wordt voor een deel veroorzaakt door de hijgerigheid waarmee Amerikanen zich doorgaans op maandcijfers werpen. Op jaarbasis — een maatstaf waar Europeanen meer aan gewend zijn — steeg de `gewone' Amerikaanse inflatie 2,3 procent. Energie speelt hierbij een belangrijke rol: door de relatief lage overheidsheffingen en belastingen op brandstof werkt de sterke stijging van de olieprijs van de laatste twee maanden in de VS sneller en heviger door in de brandstofprijzen dan in Europa.

De kerninflatie ging op jaarbasis in april omhoog met 2,2 procent. Dat is nog geen cijfer om wakker van te liggen, maar het wijst beleggers wel op een verschijnsel dat zij een jaar lang hebben verwaarloosd. De zeer lage inflatie van 1998 en begin dit jaar is nogal vertekend door dalende energieprijzen. Het gevaar bestaat dat die vertekening straks opnieuw optreedt, en dan opwaarts. De kerninflatie mag dan relatief stabiel blijven, maar nóg zo'n maand-op-maandcijfer in mei, en de totale inflatie schiet op jaarbasis omhoog naar 2,8 procent.

Vandaar dat op de aandelenmarkt de ogen plots gericht zijn op het renteklimaat in de VS. Obligatiebeleggers zijn gevoelig voor een hogere inflatie. Op de obligatiemarkt kruipt door koersdalingen het effectieve rendement op 10-jaars staatsobligaties (de lange-termijnrente) al geruime tijd omhoog. Van een dieptepunt van 4,3 procent in oktober vorig jaar is de lange-termijnrente, die vrijdag nog een extra zetje kreeg, nu al opgelopen tot tegen de zes procent.

En dan is er natuurlijk ook nog de korte-termijnrente, die wordt bepaald door de Amerikaanse centrale banken, de Federal Reserve Board. De geldmarktrente bedraagt nu 4,75 procent, nadat Fed-voorzitter tijdens de financiële crisis van afgelopen oktober in korte tijd de rente met 0,75 procent verlaagde. Niet de Amerikaanse economie was destijds de reden voor die stap omlaag, maar de heikele toestand waarin de financiële markten verkeerden.

In principe staat het Greenspan vrij om een deel van die maatregelen nu terug te nemen en de rente weer wat te verhogen. Bovendien is bekend dat de `Fed' de aandelenkoersen overgewaardeerd vindt.

Dat valt ook af te lezen aan de earnings-yieldratio, een van de belangrijkste maatstaven die de centrale bank daarvoor binnenshuis hanteert. De tienjaarsrente op de obligatiemarkt wordt daarbij gedeeld door het winstrendement op aandelen (de winst per aandeel als percentage van de koers). Uit deze ratio blijkt dat het spectaculaire herstel van de aandelenkoersen sinds de oktobercrisis lange tijd is gesteund door een lage rente op de obligatiemarkt. Maar sinds begin januari lijken de aandelenkoersen de stijgende rente op de obligatiemarkt zodanig te hebben genegeerd dat een forse overwaardering optrad op de beurs. Dat is een verschijnsel dat zich ook voordeed in de aanloop naar de beurskrach van 1987.

Om naar zijn lange-termijngemiddelde terug te keren zal één van de twee componenten van de earnings yield-ratio moeten veranderen. De tienjaarsrente op de obligatiemarkt moet daarvoor terug van 5,7 naar 4 procent. Of de aandelenmarkt moet met 30 procent naar beneden. Het meest voor de hand ligt dat beide elkaar, bij een mogelijke correctie op de aandelenmarkt, ergens halverwege tegenkomen: beleggers zullen voor een deel overstappen van aandelen naar obligaties, daarmee de obligatiekoersen omhoog stuwen en zo het rendement op obligaties (de lange rente) verlagen. Tenzij het hoge inflatiecijfer van afgelopen vrijdag een incident is.

Morgen begint de Federal Reserve met zijn vergadering over het Amerikaanse rentebeleid. Heeft Greenspan de moed om de opgelopen inflatie aan te grijpen om met een klein rentestapje een correctie op de financiële markten te veroorzaken, en zo de verhouding tussen aandelenkoersen en obligatiemarkt weer recht te trekken? Of laat hij het aan de markten zelf over? Die vraag zal beleggers de eerstvolgende dagen beheersen.