Leasen maakt 26 mld schuld `onvindbaar'

De grotere Nederlandse beursfondsen staan volgens analisten van zakenbank Merrill Lynch voor 26 miljard gulden in het krijt bij leasebedrijven. Niemand die het precies weet. ,,Dat kan gevaarlijk worden als de economie omslaat.''

Wie denkt dat alle bezittingen en hulpmiddelen van een bedrijf op de balans staan moet snel een moderne cursus boekhouden volgen. Zeker zo populair als de lease-auto bij de werknemer, is de leasecopier of het leasehoofdkantoor bij de werkgever. Door het leasen komen deze bezittingen niet meer op de balans voor, waardoor bedrijven automatisch meer vermogen beschikbaar hebben om `leuke dingen' te doen.

Maar leasen is niet zonder risico. ,,Stel dat je actief bent in de detailhandel en de zaken gaan minder goed. Als een bedrijf dan twintig winkels in eigendom heeft, beschikt het over een buffer. Wanneer de panden alleen geleast zijn, is die buffer er niet en is het bedrijf vele jaren verplicht om huurpenningen te betalen'', aldus analist Charles Estourgie van Merrill Lynch. Vooral cyclische bedrijven, die hoge pieken afwisselen met diepe dalen, moeten volgens hem voorzichtig zijn met leasen.

Zijn voorbeeld van de detailhandel is niet toevallig, want juist in die sector wordt veel geleast. De zakenbank rekent in een recent rapport voor dat de leaseverplichtingen van Vendex 74 procent omvatten van het geïnvesteerd vermogen. Anders gezegd: bijna de helft van de verplichtingen van dit beursfonds zijn niet op de balans te vinden.

In totaal hielden 28 grotere beursfondsen in 1997 een schuld van 26 miljard gulden buiten de balans, terwijl de gezamenlijke leaseportefeuille 60 miljard waard is. ,,Maar het absolute bedrag zegt niet zoveel. Shell heeft bijvoorbeeld een leaseportefeuille van 9 miljard gulden, maar bij het olieconcern staat dat bedrag gelijk aan 5 procent van het geïnvesteerd vermogen. Juist dat percentage geeft de belegger informatie'', stelt Estourgie. ,,Het leasen neemt alleen maar toe en de financiële wereld heeft dit lange tijd over het hoofd gezien.''

Voor menig belegger zullen de leaseverplichtingen een verrassing betekenen, want in het jaarverslag besteden bedrijven er slechts zeer sporadisch aandacht aan. ,,In de Verenigde Staten en in Groot-Brittannië is het gebruikelijk dat bedrijven hun leaseverplichtingen expliciet in het jaarverslag vermelden'', aldus Estourgie. ,,In Nederland zeggen de bedrijven dat het niet verplicht is, maar in het kader van corporate governance zou je meer openheid verwachten, zeker omdat het leasen zo belangrijk wordt. Door bij alle bedrijven de schulden buiten de balans mee te rekenen wordt de vergelijkbaarheid veel groter.''

Merrill Lynch heeft de leaseportefeuille berekend aan de hand van de summiere vermelding van de verplichtingen in het jaarverslag. Menig bedrijf stelde verder onderzoek niet op prijs. ,,We hebben onze berekeningen voorgelegd aan de beursfondsen, maar bij sommige kregen we geen reactie. Toen we het rapport klaar hadden, hadden ze vervolgens kritiek op onze werkwijze.''

Een van de belangrijkste cijfers bij het beoordelen van een bedrijf is het rendement op het geïnvesteerd vermogen. Juist door veel te leasen kan dit rendementscijfer worden opgekrikt: de winst blijft – op de leasekosten na – gelijk, terwijl het ingezette kapitaal op de balans afneemt.

Vooral bij de automatiseerder Getronics vertekent de leaseportefeuille de rendementscijfers. Zonder de leaseportefeuille mee te rekenen boekte het bedrijf in 1997 een rendement van 38 procent van het vermogen. Wanneer de verplichtingen wel worden meegeteld, daalt de winstgevendheid naar 29 procent.

Dat grote verschil geeft een heel ander beeld, maar alarmerend is het volgens Estourgie niet. ,,De meeste leasekosten van dit bedrijf zijn afkomstig van het wagenpark en die contracten lopen meestal niet langer dan drie jaar. In minder goede tijden ben je dan natuurlijk flexibeler dan bij lange verplichtingen in onroerend goed.'' Ook kantoorinrichter Ahrend ziet het rendement flink teruglopen (van 28 naar 21 procent) wanneer het leasen wordt meegeteld.

Leasen mag z'n gevaarlijke kanten hebben, tot een negatief oordeel over het fenomeen komt Merrill Lynch niet. ,,Door bijvoorbeeld het hoofdkantoor te verkopen en vervolgens terug te leasen komt er geld vrij om te groeien. Het leasen komt dan bijvoorbeeld in de plaats van een aandelenemissie en dat is positief. Maar soms worden dergelijke constructies gemaakt om andere gaten te dichten en dan ligt het natuurlijk anders. Het oordeel is aan de belegger.''