Marktchaos maakt banken kopschuw

De achtereenvolgende yen- en obligatieschok van deze week tekenen de chaos die er op dit moment op de financiële markten heerst. De aversie tegen risico's die er het gevolg van is, kan doorsijpelen in de echte economie.

AMSTERDAM, 10 OKT. Weet iemand nog precies wat er aan de hand is op de internationale financiële markten? Nee. En dat maakt de situatie, na een van de meest buitengewone weken in de recente geschiedenis van zowel de valuta- als de obligatiemarkt, zo precair. Neem de obligatiehandelaar die donderdag al de grootste koersdaling van obligaties op één dag uit zijn loopbaan meende te hebben meegemaakt, om er vrijdagochtend achter te komen dat het nóg erger kon. Door de koersval kwam er in anderhalve dag bijna 50 basispunten aan rendement bij op tienjarige staatsobligaties.

In Nederland eindigde de tienjarige op een rendement van 4,39 procent, na op maandag nog op 3,91 procent te hebben gestaan. Zelfs tijdens de obligatiekrach van de lente van 1994, die veel heviger en uiteraard veel langduriger was, kwam zo'n beweging niet voor.

Neem de valutahandelaar, die op woensdagavond en 's nachts in Tokio de dollar zag kelderen van 132 yen naar 121,5 yen, donderdag zelfs even 112 yen meemaakte en de week afsloot op 117 yen. Niet alleen de daling met per saldo 11 procent doet eerder denken aan wat won's, bahts, roepia's en roebels in het afgelopen jaar overkwam, dan aan de munten van de grootste en op één na grootste economie ter wereld. Ook de spreads, de verschillen in bied- en laatkoersen, liepen op een gegeven moment op tot emerging market-breedtes van tegen de 2 yen. Probeer als handelaar maar eens een positie in te nemen onder die omstandigheden.

De ongekende turbulentie ging per saldo aan de aandelenbeurzen voorbij. Ten onrechte, zo lijkt het. Want wat er gebeurde kan grote gevolgen hebben voor het wereldwijde financiële en economische klimaat. Allereerst is er het directe effect van de koersbewegingen. Het gevolg van de gestegen rente op de Europese en Amerikaanse kapitaalmarkt valt mee. De rente was al extreem gedaald, en het heeft er alle schijn van dat de zeepbel die op de aandelenbeurzen sinds juli leegliep, vervolgens op de obligatiemarkt is opgeblazen. Beleggers vluchtten zo massaal in veilige Westerse obligaties, dat zij niet alleen via de contante markt, maar ook via de termijnmarkt in Duitse obligaties, de koersen opbliezen. Wat er deze week gebeurde was in dat geval een correctie.

De sterke stijging van de yen heeft, als die beklijft, grotere gevolgen. Gezien de daling van het Nikkei-gemiddelde met in totaal 8 procent tot zijn laagste punt sinds 1985 als reactie op de yen-explosie, verwachten beleggers onheil van het effect van de sterke yen op de Japanse exportpositie, en dus op de kans dat de economie snel uit de huidige recessie raakt.

Een tweede gevolg van de gebeurtenissen deze week is ernstiger. Hedge funds, de speculatieve beleggingsfondsen, moeten op hun favoriete spel, het lenen van yen en beleggen in Westerse obligaties, forse verliezen hebben geleden. Zij zijn dubbel gepakt nu de yen (verplichting) is gestegen en de obligatiekoersen (hun belegging) is gedaald. Veel van de koersbewegingen zijn door henzelf in paniek veroorzaakt, of door marktpartijen die anticipeerden op hun gedrag. Maar het is te eenvoudig om alleen hedge funds als schuldigen aan te wijzen. Er moeten op dit moment heel wat andere fondsbeheerders, bankiers en treasurers van grote ondernemingen zijn die ook niet rustig slapen. De kans is bovendien groot dat, in navolging van Long Term Capital Management, er een volgende calamiteit komt, met alle bijbehorende gevaren voor de bancaire financiers.

Een derde gevolg is het gedrag dat de schokken veroorzaakt.Centraal kenmerk van wat er op de financiële markten is gebeurd, is het zogenoemde de-leveraging: het afbouwen van schulden en andere hefboomtechnieken waarmee beleggers en banken het rendement op hun vermogen de afgelopen jaren hebben vergroot. Niemand weet wat er op de markten gebeurt als dit proces doorgaat, maar er zal een zeer grote hoeveelheid kapitaal aan de markten worden onttrokken. Dat proces is al volop bezig.

Dat leidt tot het vierde kenmerk. Niet alleen debiteuren brengen hun schuldposities, al dan niet door verliezen gedwongen, terug. Ook crediteuren, de banken, hebben als spelers op de financiële markten al forse verliezen geleden. Zij zullen voorzichtiger worden met in hun kredietbeleid, iets waar de Amerikaanse bankpresident Greenspan woensdag al naar verwees.

Een credit crunch, het verschrompelen van kredietverlening, is een groot woord dat op dit moment alleen op Japan van toepassing is. Maar risicomijdend gedrag bij banken is het laatste dat de VS en Europa kunnen gebruiken om een terugval van de economische groei tegen te gaan. Het nemen van risico's vormt per slot van rekening het fundament van de kapitalistische economie. Als ondernemers en beleggers dat niet meer willen is dat al erg genoeg. Als ze dat van hun banken niet meer mogen, is er echt een probleem.