De euro sinds mei 1998; Een gouden jeugd verloren

Nog twaalf weken te gaan en dan is de euro er. Iedere woensdag tot 1 januari 1999 zal deze pagina gewijd zijn aan deze gezamenlijke munt. Met nieuws en een portret van iemand die bij de invoering van de euro nauw betrokken is (eurowerk). Hieronder een inventarisatie van de problemen die er voor de euro zijn gerezen sinds die, bij het definitieve besluit tot invoering in mei dit jaar, een schitterende toekomst tegemoet ging.

Een gouden jeugd zou hij krijgen, de euro. In mei, toen de Europese regeringsleiders hun zegen gaven aan de ene Europese munt, baadde de Europese economie in zelfvertrouwen. De moeilijke jaren van trage groei en stijgende werkloosheid in Europa waren voorbij. De bezuinigingen om de begrotingstekorten onder de 3 procent van het bruto binnenlands product te krijgen waren, met hier en daar wat kunst- en vliegwerk, geslaagd. 1998 zou het jaar worden van daadwerkelijk economisch herstel. 1999, het jaar waarin de euro wordt ingevoerd, had alle voortekenen van een economisch topjaar.

De Europese Centrale Bank zou, onder leiding van Wim Duisenberg, fluks zorgen voor een toenadering van de Europese rentes naar een gemeenschappelijk niveau aan de vooravond van 1999. De Duitse rente was 3,3 procent, de Italiaanse 5,5 procent. In het midden, net onder de vier procent, zouden ze elkaar tegenkomen. En dan was het aan de ECB om meteen zijn geloofwaardigheid te onderstrepen met het langzaam opvoeren van het nieuwe euro-rentetarief naar zo'n 4,5 procent. Want de verwachte uitbundige groei moest natuurlijk wel door de Europese centrale bankiers worden beteugeld, met behulp van een vastomlijnde en doorzichtige monetaire strategie.

Van bemoeienis door politici met het centrale-bankbeleid kon uiteraard geen sprake zijn. Voorzover er sprake was van relevant beleid door regeringen, betrof dat het verzorgen van het juiste klimaat waarin de ECB kon opereren: het masseren van werkgevers en werknemers in de richting van loonmatiging, en uiteraard het verder inperken van de begrotingstekorten tot een begrotingsevenwicht was bereikt.

Dat laatste streven was verankerd in het Stabiliteitspact, dat een stijging van de nationale tekorten tot boven de 3 procent op straffe van boetes verbiedt en begrotingsevenwicht voorschrijft. De voornemens waren ernaar: 1998 zou door de deelnemende landen misschien nog worden gebruikt om de begrotingspolitiek even lucht te geven na de jaren van zuinigheid, maar daarna moest het volle kracht vooruit naar begrotingssanering, met de economische wind in de rug. Zelfs Italië, het door Duitsland en Nederland minst vertrouwde nieuwe lid, had eindelijk de regeringsstabiliteit gevonden om zijn belofte de staatsschuld versneld naar beneden te brengen, in te kunnen lossen.

Het opzetten van een euro-11 raad, waarin de ministers van Financiën van de deelnemende landen plaatsnamen om hun beleid te coördineren, was een goedmakertje voor Frankrijk. In de Duitse traditie waarin de ECB was opgezet, was het al not done dat ministers zich überhaupt over het rentebeleid uitspraken, laat staan zich er mee bemoeiden.

Een half jaar later, en twaalf weken voordat de euro wordt ingevoerd, is de sfeer rond de euro radicaal veranderd. Economisch, monetair, bestuurlijk en politiek, lijkt de gouden jeugd van de euro een schim uit het verleden.

Om met het eerste te beginnen: de financiële crisis in Azië, die dit voorjaar nog werd weggecijferd als goeddeels irrelevant voor de economische groei in Europa, is inmiddels uitgegroeid tot een financiële crisis van mondiale omvang.

Euroland, zoals de verzameling van elf landen in economenkringen is gaan heten, wordt geconfronteerd met een lange reeks tegenvallers. Het bankroet van Rusland en de razendsnelle afkoeling van Latijns Amerika zijn gevolgd op de Aziatische malaise en zorgen voor het inzakken van de exportmarkt. De uittocht van het internationale kapitaal uit alles wat met risico's te maken heeft, heeft intussen gezorgd voor zeer forse koersdalingen op de Europese aandelenbeurzen, tot 19,5 procent onder het niveau van mei dit jaar. Banken zien, door hun kredietverlening aan crisislanden en hun blootstelling aan koersdalingen op de financiële markten, hun winsten uitgehold en in de bedrijfssector regent het nu in heel Europa winstwaarschuwingen. Het vertrouwen van bedrijven en consumenten in de economie wordt op de proef gesteld. In Euroland zijn het juist de consumentenbestedingen die de opleving van de economie duurzaam moesten maken.

De euro zelf is door devaluaties bij veel handelspartners van eurolanden èn de recente daling van de Amerikaanse dollar en het Britse pond, intussen flink in kracht toegenomen. Hoewel de euro pas per 1999 bestaat, kan hij nu al worden geconstrueerd voor analytische doeleinden. Deze 'synthetische' euro is sinds het eerste weekeinde van mei met 8,8 procent gestegen ten opzichte van de dollar. Gewogen tegenover de munten van de landen waar de euroLanden naar exporteren, is de synthetische euro zelfs met 15,5 procent gestegen sinds mei. Exporteurs van euroland zijn dus bijna een zesde duurder geworden. De economische groei van Euroland is, na in de loop van 1997 te zijn geklommen tot een piek van 3,8 procent in het eerste kwartaal van dit jaar, in het tweede kwartaal teruggevallen naar 2 procent. Het huidige derde kwartaal zou volgens de meeste analisten misschien nog een beter cijfer te zien kunnen geven dan 2 procent, maar voor het vierde kwartaal wordt gevreesd.

Dat heeft repercussies voor de vooruitzichten van het euro-gebied. Voor dit jaar wordt gemiddeld nog een economische groei verwacht van 2,8 procent - hoewel dat cijfer aan de hand van de realisaties over het derde en het vierde kwartaal naar beneden kan worden bijgesteld.

Voor volgend jaar worden de ramingen in snel tempo afgewaardeerd. Analisten van de bank Morgan Stanley verwachten nu 2,2 procent economische groei voor de eurolanden in 1999, maar houden er rekening mee die raming nog verder te moeten verlagen.

Het veranderde beeld van de Europese economie raakt de beslissers in Euroland aan twee kanten. Zowel politiek als monetair staan zij nu op het verkeerde been. Een groei van meer dan rond de twee procent is nodig om de werkloosheid te laten dalen. Minder dan dat en de al hoge werkloosheid van gemiddeld 11,2 procent loopt weer op. Bovendien blijkt nu dat het relax-jaar 1998, dat voor de begrotingssanering in 1998 informeel was ingevoerd, misplaatst is. Zowel Duitsland, Frankrijk als Italië, de drie grootste eurolanden, slaagden voor het examen in mei met de hakken over de sloot. Wanneer de economische groei tegenvalt, naderen hun tekorten volgend jaar de 3 procent straks weer angstvallig dicht. Wat dan? Weer bezuinigen? De blikken richten zich al snel naar het hoofdkwartier van de Europese Centrale Bank in Frankfurt.

De euro-11 raad, waarin de ministers van Financiën van de elf eurolanden zich verenigden, bleek al snel meer dan de papieren tijger die Duitsland en Nederland in mei voor ogen hadden. De belangstelling van de media voor het forum bleek groot, en het podium voor de financieel-economische politiek van Euroland was geboren. De verhoudingen binnen het forum zijn bovendien ingrijpend gewijzigd sinds de verkiezingsoverwinning twee weken geleden van de SPD in Duitsland. Beoogd SPD-minister van Financiën Oscar Lafontaine had er nog geen etmaal na de verkiezingsoverwinning voor nodig om te breken met anderhalf decennium van CDU-traditie van stilzwijgen over de monetaire politiek. De rente in Duitsland moest volgens hem snel naar beneden.

Zo raken de verslechterde economische omstandigheden de Europese Centrale Bank. De pleidooien voor een Europese renteverlaging zwellen aan, zowel vanuit Europa zelf als vanuit bijvoorbeeld de Verenigde Staten en Japan. De toekomstige baas van het Europese Monetaire beleid, Wim Duisenberg, en de huidige de facto-baas Hans Tietmeyer van de Bundesbank, hebben al laten weten indien nodig een renteverlaging niet te schuwen.

De euro-rente gaat intussen vanzelf al omlaag. Vast staat dat de euro-rentes elkaar in ieder geval niet meer in het midden tegen zullen komen, zoals in mei nog werd verwacht. De rentes zullen dalen naar het Duitse bodemniveau van 3,3 procent. De harde kern van landen rond Duitsland en Frankrijk - waaronder ook Nederland - hanteert weliswaar al een geldmarktrente van 3,3 procent, maar andere landen zoals Spanje, Ierland en Italië zitten daar nog ver boven. De Banca d'Italia hanteert een disconto van 5 procent. Per 1999 moeten alle rentes noodzakelijkerwijs hetzelfde zijn om over te gaan in één ECB-rentetarief. Welke binnenlandse schok het vereiste kelderen van de Italiaanse, Spaanse en Ierse rente naar 3,3 procent, in nog drie maanden tijd, zal veroorzaken is onbekend.

Een berekening door de investeringsbank Goldman Sachs met behulp van de Taylor-rule, een vuistregel waarmee de op dit moment gewenste rente kan worden berekend, wijst uit dat de rente in Duitsland en Frankrijk op zo'n 3,5 procent zou moeten liggen. Dat is in lijn met de geldmarktrente die daar nu geldt. Italië heeft een rente van rond de 5 procent volgens deze regel daadwerkelijk nodig, om de monetaire economie niet uit de hand te laten lopen. Dat geldt zeker voor Spanje, waar een economische groei van bijna 4 procent gisteren werd gecombineerd met een renteverlaging van 4,25 procent naar 3,75 procent gisteren. En Ierland, waar de rente nog veel verder naar beneden moet, terwijl de economie met tegen de 8 procent groeit. Duitsland belooft intussen volgend jaar, met een groei die weer onder de 2 procent kan uitkomen, het euro-gemiddelde juist naar beneden te trekken.

Het hanteren van één Europese rente voor 11 verschillende economieën, zonder dat daar een gemeenschappelijk begrotings- en economisch beleid tegenover staat, werd van te voren beschouwd als een van de ingebouwde zwaktes van de Europese muntunie. De noodzaak voor op zijn minst meer coo¨rdinatie van de begrotings- en economische politiek geeft aan waarom de euro-11 raad de komende jaren boven zijn oorspronkelijke plan kan uitstijgen, wenselijk of niet.

Dat de ECB, waarvan het bestuur bestaat uit de vaste kern van 6 leden en de 11 nationale bankpresidenten, er niet in is geslaagd de renteconvergentie soepeler te laten verlopen, tekent intussen de onzekerheid waarmee de centrale bankiers opereren. Die onzekerheid blijkt ook uit het feit dat, met nog geen kwartaal te gaan voor de ECB het monetaire beleid in handen neemt, er nog steeds geen monetaire strategie is. In mei leek die keuze nog duidelijk: een inflatiedoelstelling zou het afleggen tegen het nastreven en bewerkstelligen van een beoogde groei van de geldhoeveelheid.

Een probleem dat al enige tijd speelt, en ook door vice-president Noyer van de ECB inmiddels is onderkend, is dat betrouwbare statistieken voor Euroland nog ontbreken. Noyer maakte impliciet duidelijk in welk schemergebied de Europese Centrale Bank vanaf januari het rentebeleid moet gaan voeren. De ECB kan uiteindelijk uit armoede kiezen voor een gecombineerde monetaire strategie, maar hoe zit het met de rekenschap die de bank voor zijn beleid wil afleggen, als een duidelijk en controleerbaar doel ontbreekt?

Geen gouden jeugd dus, voor de euro. Maar het alternatief is nog minder aantrekkelijk. Er is weinig fantasie voor nodig wat er, in de huidige risicomijdende omstandigheden op de financiële markten, met munten als de lire en de peseta en de obligatiemarkten van de zuidelijke landen zou zijn gebeurd als zij niet al vastgeklonken zouden zitten in de Economische en Monetaire Unie. De valutacrises van 1992 en 1993, en de onrust van de lente van 1995 liggen Europa nog vers in het geheugen. De negatieve gevolgen voor de economische groei ook. De euro heeft ditmaal gezorgd voor rust binnen Europa.

Dat neemt niet weg dat de situatie inbgrijpend is veranderd sinds het optimisme van mei. De ECB staat onder druk, de economische vooruitzichten van Euroland zijn minder gunstig geworden, de euro trekt sterk aan op de valutamarkt en de nationale begrotingstekorten zijn niet afdoende teruggedrongen. Is het bedrijfsleven klaar voor de euro, zijn de commerciële banken gereed? Die gebruikelijke vraag mag worden vervangen door een andere: zijn de autoriteiten zelf wel voorbereid op de moeilijke jeugd van de euro?