En nu nog de dollarcrisis; Top-econoom Fred Bergsten

De Amerikaanse topeconoom Fred Bergsten analyseert de huidige economische crisis. Hoe de VS verzuimde leiding te geven, de Japanners helemaal niet het idee hebben dat er iets ergs aan de hand is, integendeel, en hoe het toch allemaal nog goed zou kunnen komen. Maar dan is er het volgende gevaar: een dollarcrisis

Er is maar een kleine groep van economische goeroes naar wie in het internationale debat echt wordt geluisterd. De ene keer zit directeur Fred Bergsten van het Institute of International Economics in het vliegtuig naar Peking, een andere keer pendelt de part-time adviseur van president Clinton naar Capitol Hill of het Witte Huis. Als voorzitter van de Group of Eminent Persons was Bergsten de architect van de Amerikaans-Aziatische samenwerking in de Asian Pacific Economic Cooperation (APEC). Zijn instituut geldt als een van de belangrijkste denktanks in Washington.

Net terug uit Sjanghai vindt Bergsten (57) het moeilijk de huidige crisis met zijn epicentrum in Azië te karakteriseren. “Ik denk niet dat deze crisis op een van vorige crises lijkt”, zegt hij. Al zijn er volgens hem wel enkele parallellen met de crisis in de jaren tachtig in Latijns-Amerika. Zo zijn er de vele tientallen miljarden dollars aan schulden. In Latijns-Amerika waren het overheidsschulden, in Azië gaat het om een enorme berg particuliere schulden.

Een onheilspellender parallel vindt Bergsten de lengte van de crisis. Bergsten: “De crisis bleek een verloren decennium voor Latijns-Amerika. Ik hoop dat het voor Azië niet zo lang duurt. Maar Japan zit al in zijn achtste jaar van stagnatie en het wordt erger. Het lijkt erop dat Japan een verloren decennium zal beleven. En de rest van Azië volgt Japan altijd in veel opzichten. Dus ik ben heel bezorgd. Het kan gemakkelijk tien jaar duren in Indonesië. Het is veel meer langetermijn dan mensen nu veronderstellen.”

Is het een wereldwijde crisis?

“Het is in zekere zin al een wereldwijde crisis en het kan erger worden. Want op elk moment kan er een nieuwe ronde van devaluaties in Azië komen, die naar Latijns-Amerika overslaat, met een hoop druk op de markten in de VS en in Europa. De crisis heeft aanzienlijke effecten voor de Amerikaanse en de Europese economie.”

Waarom heeft de crisis bijna iedereen verrast?

“Er was enige anticipatie op problemen van individuele landen. Sommigen zagen Thailand aankomen. Ik heb zelf begin vorig jaar op het Worldforum in Davos gewaarschuwd voor Zuid-Korea en even daarna Japan aangewezen als de grootste risicofactor voor de wereldeconomie. Maar niemand voorzag de regionale verspreiding van de crisis. Men zag niet hoe diep de structurele problemen waren in een hele reeks Aziatische landen en hoe belangrijk die waren voor de economie: het zwakke financiële systeem, het zwakke systeem van corporate governance.

“Dat geldt ook voor China, dat van de crisis is afgeschermd door zijn controle op het kapitaalverkeer. Het Internationale Monetaire Fonds en de Amerikaanse regering hebben toegegeven dat ze de diepte van de problemen in Japan hebben onderschat. Het probleem is dat niemand in de internationale gemeenschap er volledig bij was toen de Japanse regering vorig voorjaar de consumptiebelasting verhoogde en daarmee de al stagnerende economie in een recessie stortte. Iedereen springt nu bovenop de Japanners, maar dat is te laat. Japan is tweederde van de Aziatische economie, wanneer het zijn eigen economie niet op gang krijgt, is het moeilijk voorstelbaar dat Azië zich herstelt ook al doen de andere landen alles goed. Japan is de sleutel.”

Zijn Brazilië en Argentinië te vergelijken met de Aziatische landen?

“In één belangrijk opzicht. Argentinië, Brazilië, China en Hongkong zijn de enige landen die nu vaste wisselkoersen ten opzichte van de dollar handhaven.”

Moeten ze daar mee ophouden?

“Dat moeten ze op enig moment doen. Ze kunnen die wisselkoersen niet voor onbepaalde tijd handhaven. Het zou wenselijk zijn als ze kunnen vermijden nu te devalueren in de huidige crisissituatie. Als Brazilië en/of Argentinië zouden bewegen, zou dat een enorme additionele druk betekenen op Hongkong en China. De besmetting keert dan weer terug richting Azië. Maar op de lange termijn moeten ze van hun vaste wisselkoersen af, omdat ze te kwetsbaar zijn.”

De renteniveaus in de opkomende economieën zijn door het wantrouwen van de markten torenhoog gestegen. En zelfs in de VS hebben goede ondernemingen problemen met obligatie-uitgiften. Iedereen vlucht in de kwaliteit van Amerikaans en ander Westers overheidspapier. Ziet u het gevaar van een wereldwijde kredietschaarste opdoemen?

“Er zijn diepe psychologische effecten van de crisis, die zich wereldwijd doen voelen. De algemen vlucht van beleggers in kwaliteit maakt het lenen en financieren moeilijker. Tegelijkertijd denk ik dat de Europese en Amerikaanse markten tamelijk liquide blijven. De lange rente is substantieel gedaald. Er is veel liquiditeit beschikbaar. Zolang de vraag door de economische groei redelijk robuust blijft, denk ik dat het oké zal zijn.

“De liquiditeitsval is alleen duidelijk aanwezig in Japan, waar ondanks een rente van bijna nul nog steeds weinig activiteit is. Maar dat komt, omdat de vraag zo zwak is. Als Japan de vraag zou stimuleren met grote belastingverlagingen, dan zouden ze terugkeren op het groeipad. Het aanbod van fondsen is adequaat in die markt.”

Dus geen wereldwijde kredietschaarste?

“Nee. Indien het toch de kop opsteekt, hebben onze autoriteiten volop munitie het probleem aan te pakken. Zeker in VS en Europa kan het monetaire beleid verder versoepeld en kan fiscaal beleid gebruikt worden om additionele vraag te scheppen. Het Amerikaanse Congres wil bij het huidige overheidsoverschot een belastingverlaging, terwijl de president nog terughoudend is. Ik zou een belastingverlaging eigenlijk niet erg vinden.”

Sommigen zien het gevaar van dalende prijzen, ofwel deflatie en daarmee het spook van de jaren dertig.

“Ik zien geen wereldwijde deflatie. Alleen Japan beleeft nu een aantal jaren deflatie. Bedenk dat de meeste van de Aziatische landen met hun gedevalueerde munten met een inflatieprobleem te maken hebben. In de VS en Europa hebben we afnemende inflatie gezien, maar niet werkelijk deflatie.”

Wat vindt u van de rol van de Groep van zeven industrielanden, G7?

“Ik heb twee jaar geleden een kritisch boek Global Economic Leadership and the Group of Seven geschreven. Wat ik toen schreef is nu nog meer waar. Ik had daarom eigenlijk aan de oorpronkelijke titel The Demise of the G7 moeten vasthouden. De G7 is bijna non-existent. Er is geen effectief leiderschap. In Europa is de aandacht gericht op de interne zaken met de euro. In de Verenigde Staten wil het Congres de reserves voor het IMF niet vrijgeven en heeft de president persoonlijke problemen. En Japan is als lid van de G7 deel van het probleem en niet van de oplossing. Dus het leiderschap kwam, zo goed en zo kwaad als het ging, van het IMF. En die lag van veel kanten onder vuur.”

Er is kritiek op de rol van Amerikaanse minister en onderminister van Financiën, Robert Rubin en Lawrence Summers, die direct verantwoordelijk zijn voor het buitenlands economisch beleid. Maar Rubin heeft ervaring op Wall Street en Summers is een knappe Harvard-econoom. Wat zou je nog meer willen?

“Mensen die beter zijn in beleid, dat wil je. Zelfs toen in juli vorig jaar in Thailand als eerste Aziatische land de crisis uitbrak, namen ze niet deel in het internationale steunpakket van 17 miljard dollar. Dat was een grote fout. Het verminderde het psychologische effect van het pakket. En het verminderde de ruimte voor de VS om een leiderschapsrol te spelen. Zelfs een jaar later horen we nog steeds kritiek uit Azië dat de VS toen niet meededen. Waar waren Rubin en Summers in het voorjaar van 1997, toen Japan de consumptiebelasting verhoogde. Ze waren zeer reactief, ze anticipeerden niet, ze waren te behoedzaam in hun pogingen en daarom groeide het probleem hun boven het hoofd.”

Hoe groot is het risico van Japan op dit ogenblik nog?

“Nog steeds extreem hoog. Ze beginnen met het aanpakken van het bankenprobleem, maar zij hebben het nog niet gedaan. Er zijn dan ook tekenen van een toenemende kredietschaarste. Het risico is dat de yen weer scherp gaat zakken. Dat kan nieuwe waardedalingen van munten in de regio uitlokken, wat de druk op China vergroot om te devalueren.”

Hoe kan Japan in beweging worden gebracht?

“Het werkelijke probleem is dat er weinig gevoel van crisis in Japan zelf is. Amerikanen, Europeanen en Aziaten denken dat Japan een groot probleem is, maar de Japanners zelf zien het niet op die manier. De economie stagneert, maar op een hoog niveau. Japanner zijn rijk. Deflatie is tot op zekere hoogte populair in Japan. Je kunt nu weer een apartement in Tokio kopen. Je kunt er op een golfclub terecht en hoeft er niet meer voor naar Taiwan te gaan. Er is weinig gevoel van urgentie. Daarom staan de Japanse politici niet onder grote druk iets te doen. Ze staan onder druk van andere landen, maar niet in het eigen land.”

Er liggen inmiddels allelei plannen op tafel om crisislanden en potentiële crisislanden te helpen en zo de wereldeconomie weer op het spoor te krijgen. Moet er een soort wereldwijd stimuleringsplan à la Keynes komen of zijn de ook door het IMF bepleite renteverlagingen genoeg?

“Er moeten drie soorten dingen worden gedaan, die in feite neerkomen op een wereldwijde groeistrategie. De directe crisis aanpakken. De Aziatische landen moeten een gezamenlijk herstelprogramma aanvaarden. Ze moeten zich realiseren dat door export aangejaagde groei hen niet uit de crisis haalt. Ze exporteren naar elkaar en iedereen is zwak. Dus fiscale en monetaire expansie in eigen land is nodig. Ik hoop dat het op gezamenlijke basis in de APEC kan. Dat is effectiever en zou psychologisch goed zijn. De VS en Europa moeten bijdragen door verlaging van de rentetarieven - het tweede punt.

“Ik denk dat iedereen in de juiste richting gaat. De meeste Aziatische landen gaan al naar expansie van de binnenlandse vraag. Maar er is een derde punt dat ik aanbeveel op korte termijn: schuldverlichting. Zoals in Latijns-Amerika destijds is gebeurd met de uitgifte van Brady-bonds.”

Hoe zou dat moeten en wie financiert dat?

“Het IMF moet het initiatief nemen, zoals het in Zuid-Korea heeft gedaan. Er moeten bijeenkomsten komen van schuldenlanden en alle crediteuren. Het IMF moet suggesties doen over de noodzakelijke omvang van de schuldverlichting.”

De crisis heeft de kritiek op speculatieve kapitaalstromen vergroot. Nog meer sinds bij de recente bijna-ondergang van het Amerikaanse hedgefund Long Term Capital Management bleek dat met tientallen miljarden dollars aan geleend geld speculatieve acties werden ondernomen. Wat vindt u van de roep om kort kapitaalverkeer aan banden te leggen?

“Ik was vorige week in China en daar was het de grote issue, overal in Azië trouwens. Maar we moeten een scherp onderscheid maken tussen verschillende types van kapitaalcontroles. Wat Chili en tot op zekere hoogte China hebben gedaan is om als preventieve maatregel de instroom van kapitaal te beperken en zo een te grote opeenstapeling van schulden te voorkomen. Ik denk dat dit heel verstandig is.

“Maar Maleisië heeft beperkingen opgelegd aan het afvloeien van kort kapitaal midden in een crisis. Dat is veel dubieuzer. Ten eerste werkt het waarschijnlijk niet. Het kapitaal vlucht toch naar buiten. Maar ten tweede ontmoedig je de instroom van kapitaal juist als je het nodig hebt.”

Denkt u dat door crisis de hele globalisering ter discussie zal komen te staan en dat zo bijvoorbeeld de handelsliberalisering in gevaar komt?

“Op het gebied van handelsliberalisering heb ik nog geen echte terugval gezien. Dat is bemoedigend. Er zal natuurlijk enige terugslag komen. Globalisering is sinds de Reagan-revolutie nu twintig jaar lang een mantra. Het is waarschijnlijk iets te ver gaan. Sommige emerging markets in Azië hebben kapitaalrekeningen misschien te snel geliberaliseerd. De handboeken over ontwikkeling geven aan dat je eerst het toezicht en de regulering van je binnenlandse kapitaalmarkt goed moet organiseren. In Latijns-Amerika zijn in de jaren tachtig verschrikkelijke lessen geleerd. De Aziaten deden het omdat ze zoveel zelfvertrouwen hadden. Het IMF en de VS hadden moeten waarschuwen voor slechte ervaringen. Maar ze dachten door excessief optimisme misschien dat kapitalisme alles kon.”

Fred Bergsten en zijn denktank kijken altijd wat verder vooruit dan de meeste beleidsmakers. Terwijl iedereen nu zijn volle aandacht geeft aan de huidige crisis, wijst Bergsten op nieuwe gevaren die de gemoederen binnen afzienbare tijd wel eens zouden kunnen gaan bezighouden. Hij vreest dat die gevaren uit de hoek van de wisselkoersen van de dollar, de (toekomstige) euro en de yen zullen komen.

“We weten dat er een aantal grote onevenwichtigheden in de wisselkoersen zijn”, aldus Bergsten. “In mei deden we studie waaruit bleek dat de dollar zo'n twintig procent overgewaardeerd is. De euro is ongeveer 20 procent ondergewaardeerd. En de yen is sterk ondergewaardeerd.'

De Amerikaanse topeconoom onderstreept daarom opnieuw zijn pleidooi voor sterke coördinatie tussen de Federal Reserve, de Europese Centrale Bank en de Bank of Japan, waarbij de eerste twee de belangrijkste zijn. Hij pleitte al eerder voor zogenoemde targetzones voor de koersverhoudingen.

De centrale banken moeten volgens Bergsten targetzones vaststellen rond evenwichtsniveaus, waarover ze het eens moeten worden. Volgens zijn onderzoek liggen de evenwichtsniveaus op een dollar voor 1,10 euro en 100 yen.

Bergsten ziet grote gevaren op het valutavlak als er geen goede coördinatie komt. “De dollar kan zeer scherp gaan dalen. De Verenigde Staten hebben tenslotte een betalingsbalanstekort van 300 miljard dollar. Er kan hetzelfde gebeuren als in de late jaren zeventig en het midden van de jaren tachtig. De dollar valt scherp. Dat drukt de inflatie in de VS scherp omhoog, drukt renteniveaus in VS omhoog en drukt de Amerikaanse economie naar beneden.

“Het kan de wereldeconomie reusachtig veel kosten als de VS in een recessie zouden raken. Het zou ook Europa raken, want de waardevermeerdering van de euro vermindert de vraag naar Europese exportproducten en dat maakt het moeilijker voor Europa zijn groei op gang te houden.”

“Wanneer eenmaal de Fed en de ECB gezamenlijk interveniëren om de targetzone te verdedigen is dat heel geloofwaardig. Maar je moet misschien op enig punt het monetair beleid veranderen.”

Een ding is volgens Bergsten in elk geval zeker: er zullen vele consultaties tussen Fed-topman Alan Greenspan en zijn Europese collega Wim Duisenberg nodig zijn. “Want de volgende grote crisis kan wel eens een dollarcrisis zijn.”