Kleine bedrijven passen bij kleine beleggers

Argumenten om liever te beleggen in de kleinere bedrijven dan in beursgiganten zoals Unilever, Koninklijke Olie, ING of Philips zijn legio. Kleine bedrijven hebben bijna vanzelfsprekend meer groeipotentieel dan grote, ze blijken innovatiever, minder log en minder zelfingenomen.

En het mooiste van alles: in termen van koers/winst-verhoudingen (k/w) zijn ze spotgoedkoop. Betaal je gemiddeld voor de 25 AEX-bedrijven, waarvan de beurswaarde (kapitalisatie) veelal in de tientallen of honderden miljarden loopt tweeëntwintig maal de jaarwinst, ondernemingen waarvan de beurswaarde kleiner is dan 1,5 miljard gulden - 'smallcaps' - kennen in doorsnee een k/w van slechts vijftien. Je krijgt dus zo'n dertig procent meer waar voor je geld. Beleggers die er van uit gaan dat zulke in feite onlogische waarderingsverschillen in een vrije markt nooit lang kunnen bestaan, kijken al jaren met extra belangstelling naar die smallcaps. En twee jaar geleden, in 1996 leek het er echt op dat de grote inhaalmanoeuvre begonnen was. Want terwijl de grote AEX-fondsen in dat jaar een zeer respectabele 34 procent meer waard werden, spoten de koersen van het 120tal kleinere bedrijven dat vertegenwoordigd is in de Orange-index nog veel harder vooruit. Deze bedrijven, waarvan de waardeontwikkeling door de zakenbank Kempen & Co in de zelf samengestelde Orange-index wordt bijgehouden, steeg met maar liefst 46 procent. Maar in 1997 stokte de trend toch weer. Vorig jaar steeg de AEX 41 procent, maar Orange-index 'slechts' 22 procent.

Hoe kon dat? Uitzonderlijke omstandigheden misschien? In dat de eerste helft van 1997 groeide de vraag van particuliere beleggers naar aandelen explosief. Men stak miljarden gulden in klikfondsen, die alleen in AEX-ondernemingen beleggen. Maar ook degenen die rechtstreeks belegden kochten vertrouwde, en daarom veilig aanvoelende namen.

Bovendien kocht men op grote schaal call-opties. Aangezien de optiehandel zich op de grootste beursondernemingen concentreert, profiteerden AEX-fondsen ook daarvan. De tweede helft van het vorig jaar stond in het teken van de Aziëcrisis. En in die onzekere omstandigheden waren opnieuw blue chips, jargon voor de grootste en meest solide bedrijven, het meest gevraagd. Wat in zekere zin onlogisch was omdat kleinere bedrijven meer binnen Europa opereren en dus minder gauw last zouden hebben van vraaguitval in het Verre Oosten.

Maar als zulke - eigenlijk incidentele - factoren de inderdaad oorzaak waren van de zwakke ontwikkeling van smallcap-bedrijven in 1997, dan zou dat een motief temeer kunnen zijn om de aandelenportefeuille nu alsnog aan te vullen met namen van kleinere ondernemingen.

Willem Burgers is bij Kempen & Co de beheerder van het Orange Fund dat in ongeveer de helft van de honderd twintig aan de Amsterdamse beurs genoteerde smallcaps belegt. Hij gelooft er heilig in dat bij beleggers eens het inzicht zal doorbreken dat het waarderingsverschil te groot is. Maar hij ziet ook de oorzaak van de onderwaardering wel in. 'De vraag van grote institutionele beleggers is gering. Ze willen de miljarden die ze jaarlijks moeten beleggen niet over al teveel bedrijven versnipperen.

Ze hebben geen tijd om het wel en wee van al die bedrijven te volgen, en ze zitten met het probleem van de beperkte liquiditeit.' Door intensieve research te doen en aandeelhoudersvergaderingen te bezoeken probeert Burgers zelf wel een goed beeld van de ondernemingen te krijgen. Met het liquiditeitsprobleem bedoelt Burgers dat het voor een grote belegger heel moeilijk is om te kopen zonder de koers op te drijven.

Als een pensioenfonds bijvoorbeeld 10 miljoen zou willen beleggen in een bedrijf dat in totaal 500 miljoen waard is, dan is dat relatief heel veel. Vooral omdat vaak grote pakketten aandelen in vaste handen van oprichtersfamilies of van rijke particulieren verkeren (die om fiscale redenen graag een 5 procentpakket aanhouden).

Als slecht 20 procent van de aandelen vrij in omloop is in het voorbeeld 100 miljoen dan kun je niet voor 10 miljoen gulden kopen zonder de koers te beïnvloeden. Burgers: 'Wij stellen zelf dan ook wel minimumeisen aan de free float die er in een fonds is. En je moet een goed inzicht hebben in de vraag- en aanbodverhouding op een zeker moment. Anders betaal al snel te veel. 'Niet zonder trots voegt Burgers er aan toe dat het koersrendement van het zijn Orange Fund vorig jaar 35 procent was. Anderhalf keer meer dan de index.

Aan de ene kant is datgene wat het voor grote beleggers zo lastig maakt om in smallcaps te beleggen, voor kleine beleggers juist een pluspunt. Want met 10 miljoen beïnvloed je een koers wel, maar met 10 duizend gulden niet. Dus een kleine belegger kan, ook voor de korte termijn, profiteren van koersbewegingen waar de grote jongens dat niet kunnen. Anderzijds toont het grote verschil tussen de gemiddelde waardestijging van smallcaps en de prestaties van het Orange Fund, dat de particulier die zelf rechtstreeks wil beleggen grote risico's neemt.

Hij heeft immers beperkte mogelijkheden om research te doen en inzicht in aanbod- en vraagverhoudingen heeft hij al helemaal niet. Burgers geeft dat toe maar relativeert ook: 'De sectoren die het overal het best deden, zoals IT-bedrijven en de bemiddelaars in flexibele arbeid, deden het onder de smallcaps ook het best. En als je per se kwaliteitsfondsen wilt kopen, dan kom je gauw genoeg terecht bij Hoek Loos, Draka of Sligro. Je moet je er een beetje in verdiepen, maar je komt er wel achter.'