Vendex en KBB proberen zich te weren tegen internationaal geweld; Vooral Vendex wint bij oer-Hollandse overname

De beleggers van KBB hebben op één dag een flinke overnamepremie geincasseerd. De balans van een overname.

AMSTERDAM, 10 FEBR. Wie heeft meer te winnen bij een overname van KBB? De koper, Vendex (V&D warenhuizen, speciaalzaken), die 1,7 miljard gulden op tafel legt en voor de helft van dat bedrag naar de bank moet. Of de beleggers van KBB (Bijenkorf, Hema, speciaalzaken) die een overnamepremie opstrijken ten opzichte van de laatste beurskoers?

Doe de blinddoektest en de uitkomst is simpel: de aandeelhouders van KBB. Zij hebben op één dag bijna 11 procent premie verdiend. De aandelenkoers stoof van 128 naar 141,60 gulden. Precies wat de theorieboekjes vertellen. De beurskoers van de prooi stijgt en de waarde van de jager, die een premie moet betalen om de buit binnen te halen, daalt.

Behalve bij deze oer-Hollandse overname, die de topmanagers van KBB en van Vendex eendrachtig uitleggen als een fusie op basis van gelijkwaardigheid. Hier stijgt de koers van de koper bijna net zo hard als die van de overnamekandidaat. Even hard als dertien maanden geleden toen Vendex als eerste grote Nederlandse concern aankondigde dat zijn dienstendochter Vedior, na een grote overname in Frankrijk, een aparte beursnotering kreeg.

Zo gaat dat in een land waar koste wat kost niet de indruk mag ontstaan dat er ook verliezers zijn. In de (inkomens)plaatjes in het poldermodel gaat iedereen er op vooruit. De gelijk opgaande koerswinst is wel ongeveer het enige dat bij deze overname als gelijkwaardig kan gelden. KBB was na het echec, afgelopen zomer, van de opvolgers van sterke man A. Maas een stuurloos schip.

De reactie van de beleggers op de overname geeft feilloos aan wie de winnaar is: Vendex. De voorspelde stijging van het bedrijfsresultaat van de nieuwe combinatie met 75 miljoen gulden in drie jaar tijd valt straks volledig toe aan de aandeelhouders van Vendex. Om nog een andere invalshoek te nemen: gisteren verhoogden de beleggers de waarde van Vendex op de beurs met meer dan 700 miljoen gulden, terwijl Vendex maar 400 miljoen extra aandelenkapitaal op tafel legt voor KBB. De overige 1,3 miljard is geleend geld.

Naar verluidt gingen de onderhandelingen van start met een ander plannetje: een aandelenruil, waarbij beleggers van KBB betaald zouden worden in aandelen van Vendex. Dat bleek voor beide partijen echter maar een beginbod. Vendex had weinig behoefte aan de uitgifte van extra eigen aandelen en zou een daling van de winst per aandeel moeten accepteren. Fijn is anders. Dit kengetal is de verhouding waar beleggers bij het financiële kiekje van een onderneming eerst naar kijken. Extra vervelend was dat Vendex zijn eigen vermogen bij dit bod ook zag groeien. En aandelenkapitaal is duur geld, veel duurder dan geld dat een bedrijf bij de bank leent en waarvan de rente bovendien aftrekbaar is. Of Maas zijn beleggers een aandelenruil zou kunnen aanpraten was twijfelachtig. Niet alleen is de groep kernaandeelhouders van KBB tamelijk amorf, inclusief twee grote partijen die verbonden zijn met verdachten in het beursfraude schandaal. Voor hen geldt: geen sores, cash is king. Hoe eerder zij zonder kleerscheuren uit KBB kunnen stappen, hoe beter.

En er was een tweede reden om de Vendex-aandelen te vergeten als ruilmiddel. Wat is de waarde van deze effecten, gezien de lopende afsplitsing van Vedior en het toekomstige afstoten van de supermarkten? Blijft de belegger in Vendex straks na het apart zetten van de supermarkten zitten met een minimaal kapitaal en vrijwel alle schulden van het oude concern? Niemand van Vendex die gisteren over dit tweede opbrekersinitiatief na Vedior iets kwijt wilde.

Ook de vraag of KBB andere serieuze gegadigden dan alleen Vendex heeft langs gekregen, bleef onbeantwoord. “Transacties die niet tot stand komen, proberen wij te vergeten”, zei KBB-interim-topman Maas. De kans dat een buitenlandse partij het bod van Vendex wil overtreffen, lijkt gering. Elke koper moet niet alleen extra geld meebrengen, maar ook het noodzakelijke management voor KBB. En een buitenlands detailhandelsconcern mist in elk geval enkele kostenvoordelen (distributie), die Vendex als lokale concurrent wel heeft.

“Ik leg geen cent erbij, dit is een full bid”, zei Vendex-topman Hessels gisteren, alsof hij een Zeeuws meisje reclamekreet imiteerde. Tegenover Hessels zuinigheid staat dat KBB, net als het huis van de buurman, maar één keer wordt verkocht. KBB mag als een verzameling winkelformules, merknamen en (unieke) locaties de afgelopen jaren slecht zijn geëxploiteerd, dat is nog geen reden om op voorhand maar eéEÉn bod in de overwegingen te betrekken.

Naar verluidt heeft Vendex beloofd geen vastgoed van KBB te zullen afstoten om eenmalige boekwinsten binnen te slepen. Die belofte hoeft een buitenlandse koper die het Vendex-bod wil overtreffen niet te doen, al moet hij dan wel door de anti-overname barrière van KBB (en diens adviseur, de Amerikaanse zakenbank Goldman Sachs) willen breken. Die hindernissen zijn niet alleen van juridische, maar ook van maatschappelijke aard.

Illustratief is dat de raad van commissarissen van zowel Vendex als KBB wordt aangevoerd door voormalig ABN-bankiers. Langman bij Vendex, Hazelhoff bij KBB. Als geen ander was de oerdegelijke ABN wars van financieel gedreven overname-goochelaars uit de 'wilde' jaren tachtig. Wie durft de slag aan met een Langman/Hazelhoff poldermodelproductie, waarvoor ABN Amro ook nog de helft van de overnameprijs op tafel legt? Zo gretig is nog nooit een buitenlandse koper geweest.