Het geheim van Hongkongp

Munten vallen in Azië als bladeren in de herfst, maar één munt blijft moedig weerstand bieden. De Hongkong dollar heeft de financiële storm tot nu toe overleefd, en noteert ondanks soms heftige valutahandel keurig 7,73 per dollar - de koers die de munt al heeft sinds 1983. In Latijns-Amerika kelderden de munten tijdens de peso-crisis in 1995, maar de Argentijnse peso bleef wonderwel overeind.

Wat is het geheim? Zowel Argentinië als Hongkong beschikken over een currency board, een rigide systeem voor de koppeling aan een buitenlandse munt, in beider geval de Amerikaanse dollar. In dit systeem is er een vaste wisselkoers tussen de eigen munt en de dollar, die wordt gegarandeerd door de toezegging de nationale munt te allen tijde in dollars te kunnen omwisselen. Om die garantie te kunnen geven, worden er genoeg dollarreserves aangehouden om de totale hoeveelheid geld in omloop (munten en biljetten) te kunnen dekken. Zo is de nationale munt in wezen een Amerikaanse dollar in een andere gedaante. Zoals vier kwartjes een gulden zijn.

Currency boards zijn vorige eeuw ontstaan binnen het Britse koninkrijk. Toen waren currency boards een elegante manier om de koloniën een eigen munt te gunnen, terwijl de Britse sterling op de achtergrond toch allesoverheersend bleef.

De rust in Hongkong en Argentinië, in contrast met de scherpe devaluaties in de rest van Azië, heeft inmiddels geleid tot een discussie of currency boards wellicht de oplossing zijn voor meer Aziatische landen. Een Aziatisch probleemland - zeg Zuid-Korea - kiest een verdedigbare wisselkoers - zeg 1200 won per dollar - en kiest er voortaan voor een currency board te vestigen. De geslonken dollarreserves moeten dan worden aangezuiverd via het IMF.

Zo makkelijk zal het niet gaan. Aan currency boards, hoe elegant ze ook lijken, kleven politieke en economische bezwaren. Politiek bezwaar is dat bewust gekozen wordt voor een ondergeschikte rol. De eigen munt is in feite een andere munt in vermomming. Als die andere munt ook nog de Amerikaanse dollar is, ligt de zaak helemaal gevoelig.

Van een centrale bank, die een eigen monetair beleid voert, is geen sprake meer. De binnenlandse geldhoeveelheid is een resultante van de buitenlandse-valutareserves. Als die verminderen, vermindert de binnenlandse liquiditeit en gaat de rente dus automatisch omhoog. Andersom kan natuurlijk ook. Hongkong heeft dan ook geen centrale bank, maar een Monetaire Autoriteit.

Economisch zijn er ook bezwaren. Devaluaties zijn, hoewel de gebeurtenissen in Azië anders doen vermoeden, niet per definitie verkeerd. Als een land last krijgt van verlies aan concurrentiekracht en de binnenlandse prijzen (lonen en prijzen van goederen en diensten) hebben te weinig neerwaartse flexibiliteit, dan is devaluatie soms de enige oplossing. Met een currency board kan dat uiteraard niet. Dat hoeft geen probleem te zijn in een flexibele economie, maar hoeveel zijn er daarvan?

Te sterke relatieve loon- en prijsstijgingen ten opzichte van het land van de ankermunt, de Verenigde Staten, hebben van Argentinië een peperduur land gemaakt omdat de wisselkoers niet naar beneden is bijgesteld. Bovendien kan een te trage geldgroei de economische ontwikkeling belemmeren. Er is niet veel verbeeldingskracht voor nodig om een negatieve spiraal te zien, die uiteindelijk uitmondt in een gedwongen opgeven van de dollar-koppeling.

Dat laat nog onverlet dat een currency board ook echt moet worden nagevolgd. Op de Hongkongse monetaire autoriteit is al kritiek gekomen, omdat sommige renteverhogingen, met name tijdens de eerste grote aanval op de Hongkong-dollar in oktober, niet ingegeven waren door de automatismen van de currency baord, maar besluiten waren buiten die automatismen om. Dat schept twijfel op de financiële markten: houdt de Monetaire Autoriteit zich dan wel aan de rest van de regels van het currency board-systeem? Of erger: hoe hard is de belofte het systeem koste wat kost in stand te houden en de Hongkong dollar niet te laten vallen?

En dan is er nog de laatste kanttekening bij de currency board. De reserves moeten gelijke tred houden met de hoeveelheid geld in omloop. In Argentinië wordt die regel nauwkeurig nageleefd. Beide grootheden zijn vrijwel precies even groot. Hongkong heeft 2,5 maal zoveel dollarreserves als er Hongkong-dollarbiljetten en munten in omloop zijn. Maar de geldhoeveelheid bestaat uit meer dan de M1 - munten en biljetten. Een bredere definitie omvat ook girale tegoeden en deposito's. Deze M3 is zowel in Hongkong als in Argentinië veel groter dan de dollarreserves zijn. Voor Hongkong is de M3 aan Hongkong dollars gestegen van 2,2 maal de reserves eind 1992 naar 3,4 maal halverwege dit jaar. Dat de verhouding weer terug is naar 2,9 komt deels omdat additionele reserves sinds kort worden meegeteld. Belangrijker is dat ingezetenen van Hongkong al zijn overgestapt op tegoeden rechtstreeks in Amerikaanse dollars. Je weet tenslotte nooit of Hongkong zijn wisselkoers-toezegging volhoudt.

De Hongkongse reserves blijven relatief ruim, zeker als bij de 80 miljard dollar ook de Chinese reserves worden geteld. Die zijn bijna tweemaal zo groot en kunnen ter verdediging van de Hongkong-dollar worden aangewend - als China ze daar als het er op aankomt werkelijk aan zou willen besteden.

Argentinië is ook niet onkwetsbaar. De M1 aan peso's is daar inmiddels zo'n vijftien procent groter dan de dollarreserves, en dat gat is de laatste anderhalf jaar ontstaan. De M3 aan peso's was zes jaar terug nog 35 procent groter dan de reserves, maar is inmiddels het dubbele van de reserves. De geldhoeveelheid is dus wel degelijk buiten de reserves om vergroot om de economische groei niet om zeep te helpen. Opgeteld bij Argentinië's sterk teruggelopen concurrentiekracht belooft dit weinig goeds voor de peso. De Hongkong-dollar zal misschien onder buitengewone omstandigheden alsnog bezwijken, maar op termijn komt de werkelijke test voor de currency board toch in Zuid-Amerika.