Uitbundigheid slaat om in ongecontroleerde angst

AMSTERDAM, 28 OKT. De vraag of de financiële crisis in Azië besmettingsgevaar voor de rest van de wereld oplevert, is vannacht beantwoord met een volmondig ja. Van Buenos Aires tot Polen, en van New York tot Jakarta zijn de aandelenkoersen dit etmaal in een vrije val geraakt.

De irrationele uitbundigheid van beleggers en bankiers, die voorzitter Greenspan van het Amerikaanse stelsel van centrale banken tien maanden geleden kritiseerde, lijkt omgeslagen in ongecontroleerde angst. Wie het eerst door de deur van de beurs naar buiten sprint, is veilig. Wie aarzelt, moet met de rest van de financiële meute vechten om buiten te komen, met bloedneus en kleerscheuren.

De Great Crash van 19 oktober 1987, die vorige week nog uitbundig werd geanalyseerd, is geen historie die zich nu herhaalt. De schokdempers die de Amerikaanse beursautoriteiten tien jaar geleden hebben geïnstalleerd, leken gistermiddag op Wall Street juist als katalysator te werken van verkoopgolf op verkoopgolf.

In Amerika sloten de koersen gemiddeld ruim 7 procent lager, maar de schokdempers noopten de beurs eerder te sluiten. Europa maakte vanmorgen een zware koersval door. In Amsterdam opende de AEX-index vanmorgen ruim tien procent lager op 777 punten. Dat is bijna een kwart onder het record van 1011 punten in augustus.

Als Wall Street nog verder daalt, is dit de eerste wereldwijde krach van deze eeuw die niet in New York is ontketend. Het verschuiven van het economische zwaartepunt van de Atlantische regio naar de de landen rond de Stille Oceaan kan niet beter worden geïllusteerd.

De aanleiding voor het financiële pandemonium lijkt duidelijk: steeds meer domino's in het Verre Oosten vielen om. De aandelenbeurzen en de valuta's van achtereenvolgens Thailand, de Filppijnen, Maleisië en Indonesië gingen in de vroege zomer het eerst. Vervolgens werden Singapore, Taiwan en Zuid-Korea aangetast door de koersdaling. Vorige week volgde het regionale financiële centrum Hongkong: de koppeling van de Hongkong-dollar aan de Amerikaanse dollar kwam onder zware druk. De verdediging van de munt door de Hongkongse Monetaire Autoriteit (een soort centrale bank), die de geldmarkt zo verkrapte dat de rentes soms in de honderden procenten liepen, sloeg de pijlers weg onder de onroerend-goedmarkt en de aandelenmarkt, die op zijn beurt zwaar op onroerend-goedfondsen en banken leunt.

Als een olievlek heeft de Azië-crisis zich vervolgens over de wereld verspreid. In Latijns-Amerika daalden de koersen gisteravond met soms wel bijna 15 procent (São Paulo).

Maar wat is het verband tussen de oude en de opkomende wereld? Beleggers uit Amerika en Europa maken verliezen op hun Aziatische portefeuilles. Als de economische groei in Zuidoost-Azië en Oost-Azië straks als gevolg van de regionale crisis tegenvalt is dat slecht voor de westerse en Japanse export. Vooral de halfgeleiderindustrie, de toeleveranciers daarvan, zoals de Nederlandse ASML en bedrijven die tot de automatiseringsbedrijfstak worden gerekend (van Baan tot Philips) werden door beleggers gedumpt. Zij hebben de beurzen de laatste twaalf maanden mede zo sterk omhoog getrokken.

Maar deze economische rationaliteit mist iets. Waarom treedt de gangbare reflex niet op, waarbij verre (Aziatische) beleggingen worden verkocht en het geld wordt ingezet op kansrijke aandelen op de beurzen dicht bij huis?

Pagina 17: Beleggers schrikken plotseling van de risico's

Obligaties, en dan alleen de goudgerande leningen van kredietwaardige Westerse overheden, zijn zo'n beetje de enige effecten die op dit moment profiteren van de huidige wereldwijde beurscrisis.

Het heeft er op dit moment veel van weg dat beleggers niet goed raad weten met de risico's op alle financiële markten, of dat nu aandelen zijn, of de Amerikaanse dollar, of het goud. De schrikachtige terugtrek-beweging wijst er op dat niet alleen de risico's in verre beleggingen de investeerders te veel zijn geworden, maar ook op de aandelenbeurzen vlakbij.

Vorig jaar december, toen de Amerikaanse beurs tien procent lager stond dan hij gisteren sloot, waarschuwde de president van de Amerikaanse centrale banken, Alan Greenspan, al voor irrationele uitbundigheid op de beurzen. De aandelenmarkt was toen al zeer fors gestegen, maar Wall Street tartte de grote monetaire roerganger en deed vervolgens nog eens bijna dertig procent bovenop de koersen. De Europese beurzen overtroffen zelfs dat nog.

Het koersverloop in de eerste tien maanden van 1987, toen de beurzen in oktober instortten, en dit jaar is vrijwel identiek. Maar de economische omstandigheden zijn nauwelijks vergelijkbaar. Destijds maakten inflatie-angst, verwarring onder beleidsmakers en oplopende rentestanden een einde aan de periode van overmoed op de beurzen. De overmoed is dezelfde, maar het zonnige sentiment is ditmaal juist mede veroorzaakt door de stabiele economische vooruitzichten in het Westen: lage inflatie en economische groei.

De waardering van aandelen wordt afgelezen aan de koers-winstverhouding: het aantal malen dat beleggers de (verwachte) winst per aandeel betalen. Deze koers-winstverhouding kroop zowel in de VS als in Europa dit jaar gemiddeld naar recordstanden van boven de 20. Daarmee namen beleggers een enorm voorschot op de toekomst. De toekomstige stabiliteit van de bedrijfwinsten speelt daarbij een grote rol. Hoe stabieler de verwachting, hoe meer de belegger wil betalen. De crisis in Azië heeft laten zien dat er niet zoiets bestaat als een voorspelbare toekomst: van onverslaanbare tijgeers zijn de economiëen daar in een half jaar tijd veranderd in tijdelijke probleemgevallen.

Als de zonnige vooruitzichten het argument waren om aandelen te kopen, dan bood de stortvloed aan geld in het Westen de gelegenheid. Overheden bezuinigen, of zij zich voor de EMU proberen te kwalificeren of niet, en zij doen daardoor een steeds bescheidener beroep op de kapitaalmarkt. De verschaffers van dat kapitaal, met name de pensioenfondsen, verzekeraars en beleggingsfondsen, hebben echter geld te over. De vergrijzende bevolking zet en masse geld opzij voor de financiering van de oudedag. De professionele beleggers moeten die duizenden miljarden guldens beleggen, daar rekenen hun klanten op.

Deze beleggingsdwang heeft niet alleen de aandelenkoersen hoog opgejaagd, maar ook de koersen van obligaties. Ook banken zwemmen in het geld van hun sparende klanten. Banken verzorgen leningen tegen een ultrasmalle rente-opslag, die nauwelijks voldoende kan zijn om het risico te dekken. Risicovolle obligaties, zoals die aan krakkemikkige bedrijven, kennen nu rentetarieven die tot vlak boven rotsvaste Westerse staatsleningen zijn gedaald. Het geld moest rollen.

De rentes blijven intussen, door de bescheiden inflatievooruitzichten, laag in zowel de VS, Europa als Japan. Een beter scenario voor een ouderwetse hausse markt in aandelen is nauwelijks te verzinnen. Maar hoeveel geleend geld, dat zeer gevoelig is voor koersdalingen, is dankzij de lage rentes en de lage risico-perceptie inmiddels in de wereldwijde beurzen gepompt? Hoeveel beleggers hebben ervaring met correcties als gisteren en vandaag? Raken zij in paniek? Betrouwbare cijfers zijn er niet, maar het staat vast dat het aandeel van particuliere beleggers, als financiële doe-het-zelver of als koper van beleggingsfondsen, in de aandelenbeurzen veel groter is dan tien jaar geleden.

Greenspan's irrationale uitbundigheid is wel verklaarbaar. De beurzen zien nu de keerzijde: irrationele angst. Correcties zijn, na een tijd van enorme koersstijgingen als de laatste twee jaar, onvermijdelijk, wist iedereen. Ditmaal was er geen economisch argument voor handen om beleggers weer met beide benen op de grond te zetten. Het gaat uitstekend met zowel de Amerikaanse, en sinds kort ook de Europese economie. De stok om de hond te slaan lag in een calamiteit: de crisis in Azië.