EMU zonder Nederland zal gulden meer waard maken

AMSTERDAM, 12 FEBR. Sinds gisteren is het ondenkbare denkbaar geworden. VVD-fractieleider F. Bolkestein liet weten dat zijn partij zich tegen Nederlandse deelname aan de Economische en Monetaire Unie zal opstellen als een land wordt toegelaten met een begrotingstekort van meer dan drie procent. Een Alleingang van de gulden is wel het laatste waarmee de valutamarkt rekening heeft gehouden.

De kans dat een van de gedoodverfde deelnemers aan de EMU over het kwalificatiejaar 1997 een begrotingstekort heeft van meer dan drie procent is niet onwaarschijnlijk. Zeker als 'begrotingstrucs' - ook al zijn ze goedgekeurd door het statistische bureau van de EU, Eurostat - door de Nederlandse liberalen niet worden meegeteld. 'Tijdelijke' overschrijdingen, die in het Verdrag van Maastricht nog op coulantie kunnen rekenen, vinden in de ogen van de VVD geen genade. Ook als Frankrijk en Duitsland, samen met andere lidstaten, toch met de muntunie starten, zegt Bolkestein, mag Nederland niet meedoen als die start plaatsheeft met tekorten hoger dan 3 procent.

Het kan zijn dat de liberale fractieleider zich zijn uitspraken permitteert in de verwachting dat de muntunie toch niet op tijd doorgaat. Omdat een te hoog Duits of Frans begrotingstekort onverkoopbaar blijkt aan het euro-sceptische Duitse electoraat. Ook is het juridisch nog niet zeker of het Nederlandse parlement zich volgend jaar wel mag uitspreken over de Nederlandse deelname aan de muntunie.

Toch opent het idee dat de gulden buiten de muntunie zou komen te staan onverwachte perspectieven. Wat zou er met de munt gebeuren?

De kans is het grootst dat de waarde van de gulden toe zal nemen. Hoewel de Nederlandse inflatie op dit moment 0,9 procent hoger is dan de Duitse, wijzen in het verleden opgetreden inflatieverschillen in Nederlands voordeel erop dat de gulden al jaren harder is tegenover de Duitse mark dan de spilkoers van 1,12673 gulden per mark in het Europese Monetaire Stelsel aangeeft. Dat geldt ook voor opgetreden verschillen in lonen en arbeidsproduktiviteit, samengevat in de loonkosten per eenheid produkt.

Begin dit jaar is door diverse banken becijferd dat de gulden eigenlijk een koers van 1,06 gulden per mark zou moeten hebben. Dat blijkt ook in de praktijk. De Nederlandse munt noteert in de praktijk al geruime tijd onder zijn spilkoers (waardoor er minder guldens in een mark gaan, en de gulden dus sterk is). In april vorig jaar gingen er zelfs maar 1,115 gulden in de mark.

De Nederlandsche Bank kan daardoor de rente ruim onder de Duitse houden. Tegen een Duitse geldmarktrente van 3 procent, hanteert de Nederlandsche Bank een rente van 2,5 procent. Op basis van zijn intrinsieke waarde is de kans groot dat de gulden, eenmaal aan zichzelf overgelaten, omhoog drijft. Ook aan het portaal van de muntunie, als de gulden gewoon meegaat, kan dat overigens nog blijken. “Onze grote internationale cliënten gaan bijna allemaal uit van een instapkoers in de EMU van 1,12 gulden per mark,” zegt een analist bij een grote Amerikaanse bank.

Als de gulden buiten de muntunie blijft, spelen andere krachten mee dan alleen de intrinsieke kwaliteit van de munt. De Nederlandsche Bank zal een eigen beleid moeten gaan voeren, want de Duitse mark bestaat niet meer om de munt aan te koppelen, zoals nu gebeurt. “Als de gulden op politieke gronden buiten de muntunie blijft, zoals de Deense kroon, kan de munt aan de euro worden gekoppeld,” zegt analist H. Honig van Rabo International. “Maar als de gulden buiten de EMU blijft uit wantrouwen tegen de kwaliteit van de muntunie, dan is een koppeling aan de in Nederlandse ogen klaarblijkelijk verdachte euro onlogisch.”

Een zelfstandig monetair beleid in een kleine, open economie als de Nederlandse is volgens de Rabo-analist moeilijk. Het verband tussen geldgroei en inflatie, in Duitsland een belangrijke pijler voor het rentebeleid, is hier minder duidelijk. Met een import die gelijk staat aan de helft van het bruto binnenlands produkt is inflatie sterk afhankelijk van wat er buiten het land (en dus buiten de greep van de centrale bank) gebeurt. De reputatie van de Nederlandsche Bank is op dit moment uitstekend, maar tot op grote hoogte geleend van Duitsland, en dus onzeker als de Nederlandse centrale bank alleen komt te staan. Veel fouten mogen er dan niet worden gemaakt. De valutamarkt, met een omzet van meer dan 1200 miljard dollar per dag, eet munten als de gulden als tussendoortje.

Het hangt ook van de euro af wat de gulden gaat doen. Wordt de euro een zwakke munt, dan zou de gulden voor beleggers de rol van vluchthaven kunnen krijgen. Net als de Zwitserse franc die tot een half jaar geleden had, en het pond sterling en de Noorse kroon op dit moment lijken te hebben.

De Nederlandse handelsbalans kan, in de woorden van Bolkestein, wellicht wel een stootje hebben. Maar een opwaardering van 5 procent tegenover de belangrijkste handelspartners, zoals de Noorse kroon de afgelopen maanden doormaakte, vaagt het concurrentievoordeel van jaren van loonmatiging weg. Daar staat tegenover dat de internationale koopkracht van de gulden sterk toeneemt en de rente laag kan (en moet) blijven om een al te sterke opwaardering van de gulden te ontmoedigen. “Onder die omstandigheden gaat het goed met de gulden zolang de reputatie van de centrale bank ongeschonden blijft, en de economie sterk,” zegt een analist van een Amerikaanse bank.

De praktijk zal in het hypothetische geval van een alleingang van de gulden moeten uitmaken waarheen het pad leidt. Naar Zwitserland, dat door de hoge franc kampt met een al jaren stagnerende economie en oplopende werkloosheid. Of naar Noorwegen, dat al jaren stug doorgroeit en de werkloosheid alleen maar verder heeft zien dalen.