Koersdronken beurs feest van record naar record

Gisteren sloot de AEX-beursindex op een record van 631,06 punten. 1996 lijkt daarmee een van de vier beste aandelenjaren te worden sinds begin jaren zeventig. Met de vreugde stijgt de twijfel. Hebben de alsmaar stijgende koersen nog wel enig contact met de werkelijkheid?

AMSTERDAM, 30 NOV. Aandeeltje Goudsmit gekocht begin dit jaar? Goed gezien. Het is gestegen van 46 gulden naar 152 gulden. Maar liefst achttien aandelen, variërend van Nutricia tot Computer Management Group, zijn dit jaar in waarde vertwee- tot verdrievoudigd. Records volgen op records op het Damrak. Gisteren sloot de AEX-index op 631,06 punten, bijna 30 procent hoger dan begin dit jaar. De AMX-index van minder grote beursfondsen steeg nog harder, met 62 procent. Van de totaal iets meer dan 200 aan het Damrak genoteerde aandelen zijn er maar 43 gedaald. De rest gaat sky high. Vrijwel alle hoofdfondsen op de effectenbeurs, van Elsevier tot Koninklijke Olie, van ABN Amro tot Unilever, haalden de afgelopen maanden koersrecords. Sinds 1983 zijn aandelen het zesvoudige waard geworden.

De resultaten van dit jaar zijn nog indrukwekkender als de koerscorrectie van jongstleden juli wordt meegenomen. Toen daalde de AEX in drie weken tijd van meer dan 563 punten naar 512 punten. Maar sindsdien vonden aandelen weer hun weg naar boven. Harder, steeds harder met een stijging van 23 procent in vier maanden tijd. Is de beurs op hol geslagen? Is dit de laatste stuiptrekking van een aandelenbeurs vlak voor een snel naderende krach? Waarschuwen voor te hoge koersniveaus is een uiterst pijnlijke zaak gebleken. Begin dit jaar, toen in de Verenigde Staten het Dow Jones-gemiddelde de grens van 5000 punten voorbijsnelde, waren de waarschuwingen niet van de lucht: dit kan niet lang meer duren. En tegen juli dit jaar begonnen economen door te rekenen wat de economische fall out zou worden van de onvermijdelijke beurskrach. Een correctie van de koersen volgde inderdaad. Om daarna om te slaan in een van de meest gedenkwaardige koersstijgingen van de voorbije kwart eeuw.

Waarom gaat het zo hard met de aandelenkoersen? Aan de bedrijfswinsten, die moeten zorgen voor een duurzame stijging van de aandelen, ligt het niet. De winst per aandeel van Nederlandse beursfondsen neemt over 1996 waarschijnlijk niet eens toe. Pas in 1997 wordt een stijging verwacht van zo'n tien procent. Maar zelfs als de beurs daarop vooruit is gelopen verklaart dat de waarde-ontwikkeling van aandelen niet.

Aandelen hebben op dit moment simpelweg een hoge waardering. De winst mag dan niet of nauwelijks groeien, het aantal malen de winst dat voor een aandeel wordt betaald wel. Op dit moment wordt gemiddeld 17,6 maal de winst per aandeel betaald. De enige keer in deze generatie dat die koers/winstverhouding ook zo hoog was, was eind 1993 en begin 1994. Het dividendrendement op de Amsterdamse beurs, waarbij het uitgekeerde dividend als percentage wordt genomen van de koers, staat met 2,71 procent zelfs op een recordlaagte. Nog nooit namen beleggers genoegen met zo'n laag dividendrendement als nu. Ook hier is eind 1993, begin 1994 de enige maal dat dit lage niveau werd benaderd.

De verklaring voor de hoge koersen ligt voornamelijk buiten de aandelenbeurzen zelf: er zijn geen alternatieven voor aandelen. Het aanhouden van een deposito in guldens brengt op dit moment nog geen drie procent rente op - het laagste sinds de jaren zestig. Op de obligatiemarkt stond vanmorgen de rente op de langlopende, tienjarige staatlening op 5,6 procent. Er is maar een moment in de recente geschiedenis dat die kapitaalmarktrente met 5,51 procent nog lager was dan nu. En dat is eind 1993, begin 1994 - precies de periode waarin de waardering van aandelen net extreem was als nu.

Analisten zetten de obligaties tegen de aandelen af door hun rendementen te vergelijken. Hoe lager de rente op de obligatiemarkt, hoe lager het dividendrendement op aandelen mag zijn, en hoe hoger dus de aandelenkoersen. Met de huidige lage rente zijn de koersniveaus op het Damrak dus zo gek nog niet. De meeste banken en effectenhuizen vinden een AEX-index van ruim boven 600 punten, zoals nu het geval is, niet overgewaardeerd.

Dat lijkt een hele geruststelling. Maar de aandelekoersen zijn nu wel heel erg afhankelijk van het renteniveau. Daalt de rente nog verder dan nu, dan kunnen ook de aandelenkoersen nog verder omhoog. Stel dat de tienjaarsrente omlaag gaat naar het vooroorlogse niveau van 5 procent, dan schiet de AEX-index volgens deze waarderingsmethodiek door naar 700 punten. Maar stel dat de rente op de kapitaalmarkt stijgt naar 6,75 procent. Dan keldert de AEX-index naar 555 punten.

Zo is de rente, de individuele lotgevallen van beursondernemingen daargelaten, op dit moment de sleutel voor de toekomst van het Damrak. Nu is de effectenbeurs al erg afhankelijk van wat er op buitenlandse beurzen gebeurt. Maar de Nederlandse obligatiemarkt leidt al helemaal geen zelfstandig bestaan. Die is allereerst afhankelijk van de Duitse, en die vertoont op zijn beurt dwars door alle conjunctuurverschillen heen een grote samenhang met de Amerikaanse obligatiemarkt. Dat komt met name omdat de internationale obligatiemarkten veel sterker geglobaliseerd zijn dan de aandelenmarkten, die een veel lokaler karakter hebben. Als het Duitse economische herstel, waarvan de recente hapering zorgde voor de daling van de kapitaalmarktrente, volgend jaar goed doorzet, dan kan de rente weer gaan stijgen. Blijkt de Amerikaanse economie toch meer inflatie in zich te dragen dan tot nu toe wordt verondersteld, dan stijgt de Amerikaanse rente. In beide gevallen is dat slecht nieuws voor het Damrak - en voor de meeste andere aandelenbeurzen die in gelijke omstandigheden verkeren als de Amsterdamse.

Het kan natuurlijk ook zo zijn dat de Westerse industriewereld daadwerkelijk in het land van melk en honing is terechtgekomen: redelijke groei, lage inflatie en een laag rentepeil voor de komende jaren. Dan is de beurs daar accuraat op vooruitgelopen. De markt heeft tenslotte altijd gelijk. Tenzij zij ongelijk heeft.

De 20 grootste stijgers in 1996 (in procenten)

230,6 Goudsmit 194,0 Computer Man. Group 159,2 Cap Gemini 153,0 Simac Techniek 147,7 Ordina Beheer 145,3 Getronics 141,9 LCI Computer 136,1 Artu Biologicals 127,8 Aalberts Industries 126,8 Smit International 114,3 Krasnapolsky 113,2 Schuitema 109,3 Gouda Vuurvast 104,5 Gucci 103,9 Nutricia 101,3 Groothandelsgebouwen 100,0 Bank Mendes Gans 98,2 Kempen & Co 92,1 Océ van der Grinten 89,1 Ceteco Holding

De 20 grootste dalers in 1996 (in procenten)

-95,6 Fokker -47,8 Van der Giessen-de Noord -40,2 Rood Testhouse -33,3 Textielgroep Twente -32,3 Sphinx Gustavsberg -30,5 HES Beheer -20,4 KLM -17,3 Weweler -13,2 Atag -12,3 Van Dorp Groep -12,2 Alanheri -12,0 Porceleyne Fles -11,6 ACF Holding -9,8 Helvoet Holding -9,6 Braat Beheer -9,3 BolsWessanen -6,3 Koninklijke KNP BT -4,7 Blydenstein-Willink -3,3 Flexovit -3,2 De Drie Electronics

    • Maarten Schinkel