Zalm krijgt deels zijn zin bij regeling vijandige overnames

AMSTERDAM, 1 MAART. Het Nederlandse bedrijfsleven, de Amsterdamse effectenbeurs en het kabinet hebben bijna twee jaar gedaan over een nieuwe regeling voor toestanden die uiteindelijk een uitzondering zijn: vijandige overnames. De rechter toetst straks zulke overnames, waarbij een buitenstander het bedrijf wil kopen tegen de zin van de zittende directie.

Wanneer de wet wordt ingevoerd is nog onduidelijk, maar medio volgend jaar moet wel haalbaar zijn. Minister Zalm van Financiën, die als katalysator in de stroperige onderhandelingen fungeerde, heeft op verschillende punten zijn zin gekregen. De rechter krijgt het laatste woord, niet een door de beurs en bedrijven bevolkte deskundigencommissie. Als bevoegde rechter is de Ondernemingskamer aangewezen, die gespecialiseerd is in conflicten tussen aandeelhouders en bedrijven.

De 'afkoelingsperiode' die in acht moet worden genomen voordat een overnemer met 70 procent van het aandelenkapitaal van zijn 'doelwit' naar de rechter kan stappen, is met een half jaar teruggebracht tot een jaar. Dat is naar Angelsaksische bgrippen nog steeds lang en deze termijn is een belangrijk minpunt aan de regeling vindt de Vereniging van Effectenbezitters, de VEB, die de belangen van beleggers behartigt. De VEB vindt zes maanden genoeg. In Engeland hebben bedrijven een maand de tijd om zich te verdedigen en hun beleggers duidelijk te maken waarom het bedrijf zelfstandig moet blijven.

Het blijft de vraag hoe effectief de wachttijd in de praktijk zal zijn. Wie 70 procent in handen heeft, met uitzicht op een procedure bij de rechter, heeft zijn 'tegenstander' al in de hoek gezet. Het beoogde bedrijf kan dan drie kanten op: samenwerken, zijn lot in handen van de rechter leggen of zelf een reddende engel zoeken. Het doelwit kan door allerlei gechicaneer de belangen van zijn grootaandeelhouder niet schaden, op het gevaar af direct voor de rechter (inclusief persoonlijke schadeclaims?) te worden gesleept. Bovendien zal het bestuur van het doelwit zich moeten bedenken dat een akkoord met de belager misschien wel in het belang is van alle bij de onderneming betrokkenen (werknemers, leveranciers) en van belang voor de continuïteit van de vennootschap, een doelstelling die elk bestuur moet nastreven.

Wie komen er straks in de vuurlinie? Grote overnames door kapitaalkrachtige buitenlandse partijen zijn niet te verwachten, zeggen gespecialiseerde bankiers. Zij trekken een vergelijking met de bestaande overnametrend: Nederlandse bedrijven fuseren met andere Nederlandse bedrijven en hier en daar zijn nog interessante, maar dure juweeltjes te koop. Sectoren waarin nog samenklontering valt te verwachten: bouw en baggeraars, detailhandel, voedingssector. Kwestbaar zijn partijen die niet tot de grootste drie in de branche behoren, maar wel een eigen marktpositie hebben.

Waar de VEB in zijn reactie op het akkoord van Zalm terecht vraagtekens bij zet, is de hausse in de uitgifte van preferente aandelen (effecten met een hoog vast dividend) door bedrijven om op de valreep een groep trouwe kernaandeelhouders te formeren. Tegen kernaandeelhouders op zich valt weinig in te brengen, al zit er al snel een nationalistisch tintje aan. Er kleven wel bezwaren aan preferente aandelen die vrijwel onverkoopbaar zijn, omdat het uitgevende bedrijf het eerste recht heeft om deze effecten te kopen als de beleggers ze van de hand wil doen. Dat geldt voor gewone aandelen ook niet. Dat de preferente aandelen goedkoper zijn dan gewone aandelen, hoeft niet bezwaarlijk te zijn: de kans dat een overnemer een belang opbouwt door juist deze laag geprijsde preferente aandelen te kopen, neemt alleen maar toe.

Nu de uitzonderingssituatie van vijandige overnames afdoende is geregeld, moet de hoofdzaak aan bod komen: een verbetering van de relatie tussen aandeelhouders en bedrijven, om te beginnen met grotere zeggenschap. Zalm kan zijn aangetaste flitsende imago weer oppoetsen door snelle actie te eisen. Zowel de VEB als vertegenwoordigers van de pensioenfondsen, die grote beleggers zijn in Nederlandse aandelen, willen grotere invloed op strategische beslissingen (zoals fusies), op financiële beslissingen (dividend) en op benoemingen van bestuurders en van de commissarissen, die de bestuurders weer moeten controleren.

In Nederland gedragen veel beursgenoteerde bedrijven zich nog als klassieke familiebedrijven, die de zaken in eigen kring regelen en niet voorop lopen om informatie te verstrekken. Op een meer strategisch niveau: de verantwoording die commissarissen, de feitelijke toezichthouders op het ondernemingsbeleid afleggen, is beperkt. Herbenoeming van commissarissen wordt vaak niet anders beargumenteerd dan met de stelling dat de betrokkenen over relevante ervaring beschikt en goed past in het bestaande team.

Zalm zegt voorstellen van de beurs en de Vereniging van Effecten Uitgevende Ondernemingen (VEUO) over grotere zeggenschap af te wachten, maar wil wel dit jaar duidelijkheid. Het is de vraag of de beurs en de VEUO nog de meest aangewezen overlegpartners zijn. De VEUO is louter opgericht als lobby tegen versoepeling van regelgeving rond vijandige overnames. De beurs heeft als doel een liquide markt in aandelen en obligaties in stand te houden, maar is geen spreekbuis van beleggers. Zalm zegt zelf dat beide partijen bij de liberalisering van de beschermingsregels hebben zitten slapen. Als de beurs en de VEUO zelf een gedragscode invoeren voor grotere zeggenschap en nauwere betrokkenheid van beleggers bij bedrijven, is de acceptatie wellicht soepeler dan bij wetgeving, maar de kans op stroperige besluitvorming is even groot.