DSM: kernaandeelhouder in opmars

AMSTERDAM, 21 FEBR. In Frankrijk heten zij de noyau dur, in Duitsland is het werk voor de Hausbank en in Nederland dient zich - nog heel schuchter - de kernaandeelhouder aan. Zij treden op als stabiele aandeelhouders die voor langere termijn bij de onderneming betrokken willen zijn en die - indien gewenst - ook voor verankering van het bedrijf in de nationale economie zorgen.

De voor Nederlandse begrippen unieke reorganisatie van de aandeelhoudersbasis die het chemieconcern DSM vanochtend bekendmaakte, is een typisch voorbeeld van de opmars van de particuliere kernaandeelhouders. Twintig procent van de aandelen komt in handen van vertrouwde Nederlandse financiële instellingen.

De animo hiervoor onder managers neemt toe, nu minister Zalm van Financiën de regels van het spel gaat veranderen en vijandige overnames, waarbij het ene bedrijf een andere onderneming wil kopen zonder instemming van het management, kunnen toenemen.

Gisteren kondigde detailhandelsconcern Koninklijke Ahold al een vergelijkbare stap aan. Ahold vormt een groep van vier grote Nederlandse financiële instellingen die samen ongeveer 20 procent van de aandelen kopen. Het kwartet bestaat uit het ambtenarenpensioenfonds en beleggingsgigant ABP en drie banken en verzekeraars: ING, Achmea (onder meer Avéro Centraal Beheer) en Fortis (waaronder Amev en VSB). ING heeft in vrijwel alle grote Nederlandse bedrijven aandelenpakketten van 5 procent of meer in handen. Ahold ontbrak nog in de prijzenkast. Sinds de aandelenverkoop door de nazaten van de oprichtersfamilie Heijn drie jaar geleden miste Ahold een sterke grote belegger. In deze roerige tijden aan het internationale overnamefront is dat ook voor een winstgevend bedrijf als Ahold een ongewisse situatie, al ontkent men in Zaandam overigens dat de formatie van vier grootaandeelhouders een beschermingslinie is.

Voor DSM is de situatie vergaand complexer dan bij Ahold. Chemie is - in tegenstelling tot Aholds winkelketens - een notoir grillige bedrijfstak, die zijn winstgevendheid op en neer ziet gaan met de fluctuaties in de economie. In de mooie jaren - zoals vorig jaar - maakt DSM spectaculaire winsten (ruim 1 miljard gulden) om in de slechte jaren de resultaten te zien verschrompelen. Dat maakt het bedrijf kwetsbaar voor een (vijandige) overname, bijvoorbeeld door Koninklijke Shell, die een comfortabele 20 miljard gulden in kas heeft.

In de goeie jaren weet DSM zich nauwelijks raad met zijn winstspuiters. Zo nu en dan een (kleine) overname, maar dan nog zwemt het concern in het geld (eind 1994 al ruim 650 miljoen gulden). De aflossing van bankschulden om de rentekosten te verlagen was de meest effectieve financiële strategie.

Sinds de privatisering in 1989, toen DSM naar de Amsterdamse effectenbeurs ging, wordt het concern steeds sterker met de neus op deze feiten gedrukt. Wat te doen met al dat geld, en wat te doen als de overheid - die 31 procent van de aandelen bleef houden- als traditionele beschermengel zou wegvallen?

Voor minister Zalm zal dat een aardige breinbreker zijn geweest. Hij moet zorgen voor het beste resultaat voor de schatkist door de verkoop van DSM-aandelen. Maar hij moet ook laten zien dat de overheid een nette aandeelhouder is die geen fast buck wil verdienen door de aandelen aan een hoog biedende, maar twijfelachtige investeerder te verkopen.

En hij weet dat zijn oplossing voor DSM door de top van het Nederlandse bedrijfsleven met argusogen wordt gevolgd. Het kabinet wil meer dynamiek in de economie en daarom minder juridische beschermingsconstructies tegen vijandige overnames. Hoe de nieuwe regels er precies uitzien, is nog niet duidelijk, maar helder is wel dat ondernemingen die 30 procent van hun aandelen in vaste handen onderbrengen, heel weinig risico van een beursoverval lopen. Hoe pakken liberale opvattingen en financiële motieven in de praktijk uit?

In de complexe financiële reorganisatie die DSM vanochtend aankondigde krijgt ieder zijn deel en wijst Zalm het bedrijfsleven de weg naar bescherming in een meer liberale ondernemingscultuur: neem een groep kernaandeelhouders.

Zalm heeft tevens goed geld uit de deal geslagen en DSM een oplossing aan de hand gedaan voor de ruime kasgelden. DSM past een financiële goocheltruc toe. In de hoge hoed gaan gewone aandelen, die 152 gulden waard zijn, zo heeft de overheid op gezag van de Britse zakenbank Schroders vastgesteld. En wat komt eruit? Een bedrag van 82 gulden en een heel nieuw aandeel ter waarde van 70 gulden. Dat nieuwe aandeel valt direct op door zijn lange oren: een hoog vast dividend van 6,7 procent. De aandelen worden op naam gesteld, zodat DSM steeds precies weet wie ze heeft en de bezitters ze moeilijk kunnen verkopen. Vanochtend maakte het bedrijf bekend dat institutionele beleggers voornemens tot verkoop eerst aan het bedrijf bekend moeten maken, dat vervolgens fiat moet geven, waarbij het concern zelf een optie heeft op koop.

Door een extra slimmigheid is er ook een meevaller voor alle andere DSM-beleggers. De nieuwe “superaandelen” die uit de hoge hoed zijn gekomen, tellen niet meer mee bij de berekening van de winst per gewoon aandeel, het financiële kengetal dat beleggers gebruiken om de beurskoers te beoordelen. DSM moet weliswaar meer dividend uitkeren op de superaandelen en ziet zijn kas leeglopen (minder rente-inkomsten), maar het aantal gewone aandelen waaraan de verwachte winst wordt gerelateerd daalt nog veel meer.

In de activiteiten van DSM verandert er niets, want dit zijn allemaal financiële hoogstandjes, maar de winst per aandeel stijgt in de taxaties van analisten spectaculair. De beurskoers van DSM was vanochtend ontketend en pakte een tientje winst rond een koersniveau van 152 gulden.

    • Menno Tamminga