Na Philips en Shell, wachten op Unilever

AMSTERDAM, 17 FEBR. “Een bull-market is net als het bedrijven van de liefde”, zei Morgan Stanley's oppergoeroe Barton Biggs vorige week over Wall Street. “Net voor het hoogtepunt is het het aangenaamst.” Voor de internationale analistengemeenschap blijft het moeilijk marktontwikkelingen in te schatten wanneer de werkelijkheid zich weigert te voegen naar wat er volgens rationele verwachtingen dient te gebeuren. Wall Street, dat deze week de grens van 5600 punten doorbrak, is daar een voorbeeld van. Waarschuwen dat het eens met een grote knal afgelopen zal zijn, bleek het afgelopen jaar een veilige maar onrendabele bezigheid. Misschien dat de plotselinge koersval met vijftig punten van gisteren de sceptici eindelijk gelijk geeft, maar wat te doen als de koersen maar doorstijgen?

Mogelijkheid één is het bijstellen van de rationele verwachtingen zelf: zo klopt de werkelijkheid weer met de theorie. Zo kwam vorig najaar de book-to-bill ratio voor de chipsindustrie als een duveltje uit een doosje tevoorschijn om de blijvende koersstijging van de high-techfondsen te verklaren. Achteraf bleek de pure marktkracht van Fidelity's Magellan-fonds, dat vol in technologie-aandelen ging, een betere verklaring voor de tech-hype dan de veronderstelde achterstand in produktiecapaciteit van de chips-industrie bij de verwachte vraag.

Biggs' verklaring over Wall Street raakt aan de andere mogelijkheid: de werkelijkheid aanpassen aan de rationele verwachtingen. Het residu dat overblijft als die twee tegen elkaar worden weggestreept heet 'irrationeel gedrag'. Het beleggingsfonds Optimix, dat over 1995 een rendement haalde van 11,9 procent, zei deze week dat het “niet mee heeft gedaan aan de kooppaniek” in de aandelensector. Dat bleek jammer, want daarmee is een prima kans gemist op een mooi rendement. Optimix verkeert in een groot gezelschap van Nederlandse fondsen die 1995 niet optimaal hebben ingeschat. Maar er is, gezien de 'kooppaniek' altijd het irrationele gedrag van beleggers nog om de schuld te geven.

Dat gedrag is overigens vaak lang niet zo wispelturig als het lijkt. De koers van het aandeel Koninklijke Olie liep op van 189,50 op 24 oktober vorig jaar naar bijna 244 gulden afgelopen woensdag. Dat had niet alleen te maken met hoge verwachtingen over de jaarwinst (en het dividend), maar ook met het koopgedrag van Amerikaanse beleggers. Olies zijn zeer liquide op Wall Street en vallen daar onder eerste categorie buitenlandse aandelen waar beleggers in stappen op weg naar een grotere internationale spreiding. De analisten van de Britse zakenbank Barclays de Zoete Wedd wisten de winst van Koninklijke redelijk goed te voorspellen, maar met hun waarschuwing vorige zomer om, rond een koers van 190 gulden, vooral niet in aandelen Shell of Koninklijke te gaan zaten ze fout. BZW had gelijk, maar kreeg het niet van de markt, al moest Shell sinds donderdag met ruim vijf procent terug naar 2,30 gulden.

Andersom kan ook: Philips presenteerde op donderdag tegelijkertijd met Shell de jaarcijfers. Die waren boven verwachting, maar aan de beurskoers van het laatste halfjaar was dat niet af te lezen. Philips noteerde begin juli nog geen zeventig gulden, maakte daarna in het kielzog van Wall Street een sprong naar meer dan tachtig gulden, maar gleed in september al weer weg naar een bandbreedte van tussen 55 en 65 gulden. Het leger analisten dat de jaarwinst van Philips (veel) te laag inschatte en het aandeel daarom afraadde, kreeg gelijk van de markt, terwijl ze dat niet hadden.

Wat zal het worden met Unilever, de derde industriegigant, die dinsdag de jaarcijfers presenteert? De jongste geschiedenis van het aandeel Unilever komt verbluffend overeen met die van Koninklijke Olie. Ook hier speelt het New York-effect: na vorig jaar te hebben vertoefd in een bandbreedte tussen 180 en 200 gulden, stoof Unilever tegelijkertijd met Shell tot over 235 gulden. Analisten voorzien een winststijging in ponden (Goldman Sachs zit op 2570 miljoen pond), maar een winstdaling in guldens (zo'n 4150 miljoen gulden), net als bij de Koninklijke/Shell. En Unilever, dat met de woensdag aangekondigde overname van het Amerikaanse Helene Curtis mogelijk een verwatering van de winst per aandeel zal toestaan, neemt over het vierde kwartaal een buitengewone last van 225 miljoen pond, ook al vergelijkbaar met Shell. Het verschil is dat Unilever die buitengewone last vorige week al heeft aangekondigd, en Shell er zijn aandeelhouders mee verraste.

Nadat beleggers zichzelf met Philips en Shell tweemaal voor de voeten liepen, biedt Unilever kans op revanche. Wie weet komen de ramingen uit, en is Unilvers koers daarmee in overeenstemming. Dan kan Biggs' aangename gevoel ook ná het hoogtepunt beklijven.

    • Maarten Schinkel