Bedrijfsleven dekt valutarisico's slechts mondjesmaat af; Gulden beheerst halfjaarcijfers

AMSTERDAM, 22 JULI. Niet de concernstrategie zal de hoofdrol spelen bij de serie van halfjaarresultaten die het Nederlandse bedrijfsleven de komende weken zal presenteren. Ook voor de economische groei, de rentestand en loonontwikkelingen is een bijrol weggelegd, hoe belangrijk ze ook zijn. De schijnwerpers zullen deze keer zijn gericht op de keiharde gulden, die de financiële resultaten direct of indirect enorm zal hebben beïnvloed.

Gewogen naar de valuta's van de belangrijkste handelspartners is de munt bijna 4,3 procent duurder geworden in de periode tussen juni 1994 en juni dit jaar. Achter dit nog bescheiden percentage, waarin de vrijwel onveranderde Duitse mark en Belgische franc zwaar meewegen, gaat het werkelijke leed schuil: bijvoorbeeld een waardedaling van 16 procent voor de Italiaanse lire, ruim 13 procent voor de Amerikaanse en bijna 13 procent voor de Canadese dollar, en 6 procent voor de Iberische munten.

Uit de resultaten over het eerste kwartaal - voor zover gepubliceerd - bleek al hoe groot de invloed van de gulden kan zijn: BolsWessanen weet een groot deel van haar winstval aan de val van de lire, Unilever moest vooral terrein prijsgeven vanwege de verhouding tussen de gulden en het Britse pond en de dollar en Fokker toonde zichzelf wederom een bijzonder dollargevoelig bedrijf. Het sterkste voorbeeld van valuta-gevoeligheid komt van Fokkers moederbedrijf, de Duitse industriegigant Daimler Benz, dat vorige maand aankondigde dit jaar een verlies te lijden van misschien wel 3 miljard gulden D-mark, vrijwel geheel veroorzaakt door de sterke D-mark.

De redenen achter de valutagevoeligheid kunnen sterk verschillen. Allereerst is er het transactierisico, dat speelt wanneer de betaling van een in het buitenland verkocht produkt plaats heeft tegen een lagere koers dan verwacht. Dat vertaalt zich in een minder hoge opbrengst en bedreigt de winstgevendheid.

Dan is er het translatierisico, waarbij de resultaten van buitenlandse dochterondernemingen door valuta-omrekening verminderen. Ten slotte speelt het economisch risico, waarbij de marktpositie van de eigen produkten in het buitenland terrein moet prijsgeven tegenover die van concurrenten uit landen met een gedaalde wisselkoers.

Hoewel geen enkel bedrijf zich totaal ongevoelig kan maken voor valutaschommelingen, staat het management in principe een breed palet aan mogelijkheden ter beschikking. Eerste voorwaarde is een goed functionerende treasury - de afdeling van het concern waar alle geldstromen samenkomen. Wanneer daar een permanent overzicht bestaat over de verplichtingen en tegoeden in dezelfde valuta's, kunnen die tegen elkaar worden weggestreept en ontstaat er een duidelijk en actueel beeld van netto-valutarisico's (en overigens ook de renterisico's) die de onderneming loopt. Hoewel decentralisatie de laatste jaren en vogue is in het internationale bedrijfsleven, zijn juist de treasuries om die reden sterk gecentraliseerd.

Het vervolgens afdekken van openstaande valutarisico's door middel van termijncontracten of andere financiële technieken is in principe een probaat middel om transactierisico's te elimineren. Een recent onderzoek van ING Bank onder beursgenoteerde bedrijven wijst uit dat van deze maatregel nog onvoldoende gebruik wordt gemaakt. Slechts een kwart van de transacties wordt volledig afgedekt, nog eens een derde van de transacties wordt pas boven een vooraf vastgesteld bedrag afgedekt en tweevijfde van de transacties in het geheel niet.

Translatierisico's zijn al moeilijker af te dekken. Om de terugrekening van de gehele winst- en verliesrekening en balans van buitenlandse dochters te vrijwaren van valuta-effecten is vaak onbegonnen werk. Slechts eenvijfde van de translatierisico's van alle ondernemingen wordt tot op zekere hoogte afgedekt. Ondernemingen met grote buitenlandse belangen, zoals Ahold in de VS, zoeken eerder hun toevlucht tot het financieren van de buitenlandse dochters in lokale valuta's, zodat de vertaling in guldens aan weerskanten van de balans plaatsvindt en grotendeels onschadelijk wordt gemaakt. Economische risico's, het verlies van concurrentiekracht, lenen zich nog minder goed voor afdekking. Slechts drie procent van de ondernemingen dekt dergelijke risico's af.

Doen Nederlandse ondernemingen te weinig aan hun valutabeleid? Het antwoord op die vraag hangt ervan af of de stijging van de gulden tijdelijk of duurzaam is. Wanneer de kracht van de gulden tijdelijk blijkt, dan zijn veel van de nadelige effecten op de winst eveneens tijdelijk. Het actief afdekken van valutarisico's lijkt daarom een zaak van transactierisico's voor de kortere termijn: exporteurs kunnen er hun winst of buitenlands marktaandeel mee veilig stellen. Een samenhangend valutabeleid gooit voor het overige vooral olie op de golven van de valutamarkt: de aandeelhouders kan een constante winst in guldens worden getoond.

Als de dollar daarentegen duurzaam op een koers zou blijven van tussen de 1,50 gulden en 1,60 gulden, dan komt vroeg of laat het moment waarop de financiële maatregelen waarmee de onderneming zich heeft ingedekt ten einde lopen. Vroeg of laat zal het verlies moeten worden genomen, want tegen structurele koersbewegingen op de valutamarkt helpen alleen structurele maatregelen. Nedlloyd en Fokker, die beide kosten in guldens maken bij opbrengsten in dollars, hebben hun valutabeleid fors teruggeschroefd en kiezen voor verdere kostenbeheersing. Ook hier komt het meest extreme voorbeeld uit Duitsland. “Daimler-Benz heeft onlangs aangekondigd een groot deel van de produktie naar buiten Duitsland te verplaatsen in verband met de sterke D-mark,” zegt een analist van BZW. “Dat is de ultieme vorm van valutabeleid.”

    • Maarten Schinkel