Zalm heeft laatste woord in debat over vijandig bod

ROTTERDAM, 5 APRIL. Het droomscenario van directeur Robert de Haze Winkelman van de belangenvereniging van beleggers VEB wordt langzaam werkelijkheid. De discussie over een nieuw regime voor beschermingsconstructies tegen onvriendelijke bedrijfsovernames lijkt te verzanden. De deadline van 1 april is gepasseerd zonder dat de onderhandelaars van de Amsterdamse effectenbeurs en de vereniging van beursgenoteerde bedrijven VEUO ook maar een akkoord op hoofdlijnen over een nieuw beschermingregime hebben bereikt.

Ondertussen rammelen professionele beleggers zoals pensioenfondsen met de ketens die hun invloed op het bedrijfsbeleid doorgaans illusoir maken. Nu de theoretische discussie geen concrete resultaten oplevert, verplaatsen de schermutselingen zich naar de praktijk van alle dag. Dat is een kolfje naar de hand van de VEB. Vanmiddag eist de belangenvereniging gesteund door grote pakketten certificaten van professionele beleggers het opbreken van het (twee jaar geleden door fusie gevormde) voedings- en drankenconcern BolsWessanen dat zijn verwachtingen niet heeft waargemaakt. Maandag lanceerde de VEB een nieuw plan om de bescherming van de Orco Bank te doorbreken.

En in Den Haag heeft De Haze Winkelmans politieke bondgenoot Zalm (VVD) op het ministerie van financiën de teksten van conceptwetgeving voor een regeling van de beschermingsconstructies klaar liggen. Zalms visie ligt dichter bij de opvattingen van de VEB om beleggers meer invloed te geven op het bedrijfsbeleid en te laten beslissen over (on)vriendelijke overnames, weet De Haze Winkelman. Wetgeving komt dichter bij het standpunt van de VEB dan het resultaat dat de onderhandelingen van beurs en VEUO ooit zullen opleveren.

Deze onderhandelaars ontkennen een patstelling, maar duidelijk is dat er geen voortgang wordt geboekt. Zij zijn tamelijk laat, in november vorig jaar, begonnen. Drie jaar geleden werden zij het na een uitputtende slag eens over de toelaatbaarheid van twee permanente beschermingsconstructies, zoals certificering van aandelen. Daarbij hebben beleggers op de beurs stemrechtloze certificaten. De echte aandelen en de echte zeggenschap zitten bij een stichting, die bij conflicten doorgaans de zijde kiest van de directie. Het akkoord uit 1992 liep afgelopen zaterdag af, maar is in afwachting van een nieuw regime stilzwijgend verlengd.

De discussie richt zich tot nu toe voornamelijk op de afweermechanismes tegen vijandige overnames, al heeft de beurs ook vergroting van de invloed van de beleggers op het ondernemingsbeleid op het agenda gezet. Het feit dat onvriendelijke biedingen in Nederland (dankzij de beschermingswallen) zeldzaam zijn, lijkt de onderhandelaars niet te deren.

Als het ei van Columbus hebben de beurs en de VEUO een paar maanden geleden het idee van een zogeheten take over panel gepresenteerd. Deze oplossing is afgekeken van de Engelse regelgeving. Na een openbaar bod moet dit onafhankelijke forum een oordeel vellen over de vraag of een bieder door de beschermingsconstructies mag breken. Zoals te verwachten was, zitten de onderhandelingen nu vast op drie cruciale aspecten: welke normen moet het panel hanteren, hoeveel (certificaten van) aandelen moet een bieder minimaal hebben om naar het panel te stappen en hoeveel tijd moet verstrijken voordat het panel een bod behandelt. De verplichte “afkoeling” moet speculatieve opkopers afschrikken die hun doelwit willen vierendelen en verkopen.

De beurs vindt een termijn van een jaar voldoende, de VEUO wil twee jaar. Dezelfde tegenstelling is zichtbaar bij het minimaal vereiste kapitaalbelang om naar het take over panel te stappen. De beurs vindt tweederde van het gewone kapitaal voldoende, de VEUO zit hoger: 75 à 80 procent. Hoe hoger deze drempel, hoe makkelijker bedrijven zich kunnen beschermen door aandelen bij bevriende partijen te plaatsen.

De kernvraag is de norm voor de beoordeling van een vijandige overname. De beurs vindt dat een vijandig bod in principe acceptabel is, tenzij het doelwit het tegendeel kan aangeven. De VEUO vindt dat de kaarten dan bij voorbaat geschud zijn in het voordeel van de bieder en wil - net als bij een rechtbankzitting - vooraf gelijkwaardigheid van de bieder en het doelwit.

De VEB verwerpt dit take over panel. De Haze Winkelman vindt dat beleggers mans genoeg zijn om zelf te oordelen over een vijandige overname. Hij laakt de opstelling van het beursbestuur, dat zelf verdeeld is. “Eerst moeten zij intern een compromis sluiten en dan nog eens een compromis met de VEUO. De uitkomst is een compromis van een compromis”, zei hij twee weken geleden in een gesprek bij de presentatie van het VEB-jaarverslag.

Vorige week bleek hoe diep de breuklijnen binnen het beursbestuur zijn. Op een hoorzitting over de (door de beurs verboden) beschermingsconstructies van het voedingsbedrij CSM koos ABN Amro, de grootste Nederlandse bank en prominent lid van het beursbestuur, openlijk de kant van CSM.

Ook de VEUO kent interne tegenstellingen, al weten de ondernemers hun verdeeldheid beter binnenskamers te houden. In hun gelederen bestaat een scheiding tussen multinationals als Unilever, die jaarlijks in de wereld tientallen bedrijven overnemen, en typisch lokale Nederlandse bedrijven die juist overnames vrezen. In 1989 heeft toenmalig Unilever-topman F. Maljers al eens uitgehaald naar de “dicht-timmer-manie” bij Nederlandse ondernemingen.

Ook de derde partij in de discussie, de beleggers, is verdeeld. De VEB en een aantal pensioenfondsen willen meer ruimte voor onvriendelijke biedingen en willen ook meer zeggenschap afdwingen. Enkele grote verzekeraars als ING (de grootste belegger in Nederlandse aandelen) en Aegon zien niets in drastische vermindering van de beschermingsconstructies, zo maakten drs. A. Jacobs (ING) en drs. K. Storm (Aegon) vorige week duidelijk in de wandelgangen.

Jacobs strijdt al jaren tegen afbraak van beschermingsconstructies. Hij ziet de invloed van beleggers onder druk van buitenlandse voorbeelden en veranderingen bij de bedrijfsmanagers vanzelf groeien. Drastische vermindering van beschermingsconstructies zal leiden tot uitverkoop van Nederlandse bedrijven aan het buitenland tegen veel te lage prijzen, denkt Jacobs.

In politiek Den Haag, zo heeft hij gemerkt, heeft dat standpunt weinig aanhangers. Deregulering is de slogan. Zalm, die gisteren nog op de beurs was voor “regulier werkbezoek”, heeft zijn bijdrage aan de discussie tot nu toe beperkt tot de opvatting dat een meerderheid van het kapitaal in de aandeelhoudersvergadering niet langdurig mag worden genegeerd. Daarmee kan hij nog alle kanten op, maar insiders zeggen dat hij in praktijk eerder de kant van de beurs dan die van de VEUO kiest. Met zoveel verdeeldheid in de onderhandelingskampen en toenemend rumoer onder beleggers, heeft Zalm een ideale uitgangspositie om met wetgeving een doorbraak te forceren.