Vastgoedmarkt langzamerhand echt volwassen

Duitse beleggers interesseren zich plotseling voor de Nederlandse vastgoedmarkt. Het is de zoveelste onberekenbare factor in het snel aan belangrijkheid winnende Monopoly-spel om het commerciëel onroerend goed. In bijna tien jaar vertienvoudigden Nederlandse instituten hun beleggingen in vastgoed tot bijna 100 miljard gulden. Ondanks miljardenverliezen is het eind van de ontwikkeling niet in zicht.

Visjekomme, zo noemen de Amsterdammers spiegelende kantoorblokken in Amsterdam Zuid-Oost. Ze staan op het oog willekeurig gerangschikt op de vlakte als tegenhangers van de strak geplande Bijlmer flats. Een opvallende uitzondering tussen de glazen vissekommen vormt het onlangs opgeleverde gebouw 'De Oliphant', een kantoor dat prompt genomineerd is voor een vastgoedprijs die hypotheekbank FGH in de herfst uitreikt.

Maar 'De Oliphant' verschilt niet alleen door de architectuur van de Noordwijkse architect Van Egmond. Ook in commercieel opzicht is het bijzonder. De eigenaar is namelijk DEGT, een Duitse institutionele belegger. Tot voor kort was op de vastgoedmarkt, afgezien van de schare Duitse particulieren die zich op de Nederlandse kust hebben geworpen, geen Duitser te bekennen. Nu zijn de Duitsers na de Engelsen en de Zweden de derde stroom buitenlandse investeerders die in Nederland komen winkelen. Een signaal dat de vastgoedmarkt echt een volwassen internationaal beleggingsgebied wordt?

De vastgoedmarkt is een kleuter vergeleken bij de eeuwenoude aandelen- en obligatiemarkten. Tot voor twintig jaar bestond deze markt in Nederland nauwelijks: bedrijven lieten een pand bouwen en dachten er niet aan om het te verkopen. De waarde was van belang voor de hypotheek. De winkels van de Bijenkorf, C & A, Bonneterie, de restaurants van Van der Valk en recentelijk het hoofdkantoor van de NMB, nu ING Bank, zijn in die geest gebouwd.

Monopoly-spelers weten beter. Door te investeren in een straat is er meer huur te vangen. Maar in de jaren zeventig, toen de kinderen al lang speelden dat zij Vreeburg en de Kalverstraat ontwikkelden, dacht het bedrijfsleven in meerderheid nog statisch: zaak en gebouw waren een tweeëenheid.

Sinds het begin van deze eeuw was er op de Amsterdamse beurs één uitzondering: vastgoedmaatschappij Wereldhave. De eerste grootschalige ontwikkeling van vastgoed kwam echter pas in 1953 tot stand door het Blaauwhoedenveem, een uit de 17e eeuw stammend overslagbedrijf. Het latere Blauwhoed had te maken met het na de oorlog wegvallen van veel goederenstromen in de havens, waardoor veel panden overbodig werden. In plaats van ze tegen dumpprijzen te verkopen, maakte Blauwhoed ze geschikt voor andere industrie en verhuurde ze.

Al spoedig moest Blauwhoed contact zoeken met een financier voor de vastgoedontwikkeling. Het werd in de jaren zestig het Shell Pensioenfonds, een fonds dat aan die stap nog altijd het relatief grote aandeel vastgoed in haar beleggingsportefeuille dankt.

Blauwhoed en Shell waren de voorlopers in een nieuwe structuur, waarbij de partijen die het gemakkelijkst over geld kunnen beschikken, de beheerders van pensioen- of verzekeringsgeleden, meer en meer de eigenaar worden van de gebouwde omgeving. Bedrijven die vroeger vergroeid waren met hun gebouw, zien nu bedrijfs-, kantoor-, of winkelruimte steeds meer zoals hun wagenpark: soms hebben ze meer nodig, dan weer minder, de institutionele belegger levert het op maat. Zij kunnen zich bezig houden met de gevleugelde modeterm core business.

Ook traditionele bedrijven gaan overstag. Zo besloot detailhandelsconcern Vendex onlangs een deel van zijn winkels, variërend van V&D tot Kreymborg, onder te brengen bij vastgoedfonds Rodamco. Directievoorzitter Hessels spreekt van een trend die een vervolg zal krijgen.

Sinds de jaren zeventig is die verplaatsing van het eigendom van vastgoed al aan de gang. Het vakblad Vast Goed Markt (VGM) inventariseerde dat de grote drie van nu, de pensioenfondsen ABP en PGGM en verzekeraar Nationale Nederlanden in 1974 nog geen 2,5 miljard gulden aan vastgoed bezaten. Vorig jaar hadden de drie 32 miljard gulden in portefeuille, zeven keer zoveel als het paarse kabinet volgend jaar met veel pijn en moeite wil bezuinigen.

Terwijl bedrijven en overheden zoeken naar geld, zoeken de beleggers verantwoorde bestedingen. Amerikaanse, Japanse en Europese pensioenfondsen hadden gezamenlijk in 1990 3840 miljard dollar belegd. In het jaar 2000 moeten zij 10200 miljard dollar verantwoord hebben ondergebracht. Naast staatsobligaties en aandelen vormt vastgoed een vaste bestemming, hoewel de afgelopen jaren de soliditeit van de vastgoedbelegging heeft aangetast. Nederlandse beleggers hebben miljardenverliezen geleden op plotseling instortende Britse en Amerikaanse markten, zonder dat die verliezen overigens precies traceerbaar zijn. Wanneer drs. R.J.M. Hogenboom, directielid van ABP Onroerend Goed, gevraagd wordt naar het rendement op zijn vastgoedbeleggingen, heft hij zijn handen ten hemel. Zo lang niet verkocht wordt, heeft niemand een betrouwbaar beeld van de waardeveranderingen.

Hogenboom wil nu, net zoals de meeste vastgoedfondsen al doen, zijn vastgoedportefeuille extern laten taxeren, een kostbaar karwei. Dan werkt het ABP net zoals de andere grote beleggers voor Nederland mee aan een vastgoed-index, zoals Amerika en Engeland al heeft. Vastgoedbeleggers kunnen dan op den duur - vergelijkingsmateriaal ontbreekt immers voorlopig nog - hun collega's van andere beleggingsafdelingen van repliek dienen bij vragen over rendement. Wanneer dan de resultaten op vastgoedbeleggingen niet weg worden gestreept tegen de opbrengsten van beleggingen in aandelen of staatsobligaties, dan zouden buitenstaanders inzicht kunnen krijgen in de prestaties van de vastgoedafdelingen van de fondsen.

Hogenboom geeft net als zijn collega van de Amev, J.W.G. Droste, toe dat het rendement op beleggingen in kantoren niet best was, maar niettemin hebben ze het geloof in vastgoed als belegging behouden. Volgens Hogenboom blijft het streven van het ABP om in het jaar 2000 tien procent van het immense reservoir van ABP-middelen in vastgoed te hebben belegd. “Dat vergt jaarlijks 1,2 miljard à 1,7 miljard gulden aan nieuwe aankopen”, aldus Hogenboom. Het zijn bedragen waar men op de beurs bedrijven als Nedlloyd of Stork mee zou kunnen kopen. Hogenboom tekent er wel bij aan dat er geen beleggingsdwang is. Wanneer obligaties of aandelen gunstiger zijn, kan het zijn dat de doelstelling lang op zich laat wachten.

De vraag is of Hogenboom en de collega's bij andere fondsen beleggingen in Nederlands vastgoed kunnen vinden die aan de rendementseisen voldoen. Droste, directeur Vastgoed van Amev Nederland, reageert sceptisch. “Vastgoed heeft toekomst wanneer het rendement - de optelsom van direct rendement (huurinkomsten) en waardestijging - tenminste gelijk is aan dat van andere beleggingsvormen. We weten allemaal dat het aanvangsrendement op een vastgoedbelegging laag is. Er moet dus sprake zijn van waardegroei en dat hangt af van schaarste.”

Volgens Droste is die schaarste op de Nederlandse kantoormarkt niet snel te verwachten: het thuiswerken en de uitstoot van kantoorarbeid naar lage lonenlanden zijn volgens Droste indicaties dat ook bij hoogconjunctuur weinig behoefte is aan kantoorruimte. Droste: “De belegger zou eigenlijk moeten stoppen met investeringen in kantoren in Nederland, maar hij komt altijd aan met dat ene goede kantoor op die ene plek. Hij vergeet dat hij na de eerste huurder ook een tweede moet vinden.”'

Veel beleggers, waaronder het ABP, hunkeren daarom naar buitenlandse markten, waar wel schaarste is. Maar vaak bleek dat op het moment dat de Nederlandse institutionele beleggers met hun zak met geld arriveerden, de schaarste voorbij was.

Tussen 1986 en 1990 nam de gebouwenwaarde van de Nederlandse beleggers in Noord-Amerika met een kleine 6 miljard gulden toe, zo berekende het vakblad VGM. Medio 1990 bereikten de aankopen het hoogtepunt. Toen klapte de Amerikaanse markt in elkaar. Het kwam de Nederlandse beleggers op een door VGM becijferd waardeverlies van ruim 3 miljard gulden te staan. Het cyclisch beleggen, of te wel het als schapen achter elkaar lopen, had wrange vruchten opgeleverd.

Waarom zouden zo veel beleggers 'schapegedrag' tentoonspreiden? Ir. M.T. Kooistra kan waarschijnlijk het beste die vraag beantwoorden. Hij was achtereenvolgens directeur beleggingen van pensioenfonds PGGM, tot voor een jaar bestuurder van vastgoedfonds Wereldhave en sinds kort directeur van projectontwikkelaar Blauwhoed.

Kooistra: “Beleggers die zeggen dat zij anti-cyclisch beleggen doen het niet. En zij die het deden, wisten op dat moment niet dat ze anti-cyclisch aan het beleggen waren. Alle institutionele beleggers werken met beleggingscommissies en commissarissen. Wanneer de vastgoedmarkt in een dal verkeert, dan zijn er voor dit soort overlegorganen veel alternatieven met aandelen en vastrentende waarden. Een bestuur komt dan niet eens meer met een voorstel voor een vastgoedtransactie. Niemand vindt het prettig weggehoond te worden.”

Kooistra komt tot de conclusie dat voor waardestijging het gebouw zelf ontwikkeld moet worden. Voorwaarde twee is volgens hem ondernemersgeest. “Die voorwaarde sluit institutionele beleggers vrijwel uit. Beleggers zijn geen ondernemers”.

Zijn oud-collega drs. H.B. van der Weerdt valt hem bij. Van der Weerdt leidde jarenlang vastgoedfonds VIB, maar stapte onlangs over naar bouw- en ontwikkelingsconcern Wilma. Bij zijn overstap grapte hij: “Vastgoed moet je ontwikkelen en bouwen, maar je moet er zeker niet in beleggen.”

De scepsis onder beleggers heeft in Nederland zijn tol al geëist: het ambitieuze IJ-oeverproject in Amsterdam kwam niet van de grond, hoezeer de middelen ook in de zakken van de beleggers brandden. Het ABP begint al helemaal niet meer aan dit soort investeringen. “Directe investeringen in kantoren willen wij beperken. Zo'n grote investering als in het Haagse stadhuis met alle risico's van dien, zouden wij nu niet meer zo snel doen”, aldus ABP-directeur Hogenboom. Het ABP wil indirect investeren in vastgoed, namelijk door aandelen van vastgoedfondsen, zoals Rodamco, te kopen. Het argument: aandelen zijn makkelijker van de hand te doen dan kantoren. Dat deze vorm van indirect beleggen niet altijd succesvol is, weet het ABP echter ook als geen ander. Het ABP verloor namelijk enkele jaren terug op een investering in het Britse vastgoedfonds Randsworth de volledige inleg van een kleine half miljard gulden.

Drs. D.J.A. de Bock van Nationale Nederland/Vastgoed voelt weinig voor indirecte beleggingen. Hij investeert, mits met voldoende schaalgrootte, het liefste in vastgoedpanden in de regio's waar de verzekerden zitten. “In Japan hebben we nog geen eigen kantoren, maar als de verzekeringsmarkt daar zo blijft groeien, zullen we zeker vastgoedbeleggingen doen. En als we dat dan doen, beleggen we dat geld niet in Groningen, maar in het Verre Oosten.”

Voor spektakel op de markt lijken Nederlandse projectontwikkelaars aangewezen op buitenlanders. Zoals de Zweden die dank zij slimme handelaren in de jaren tachtig ruim 6 miljard gulden uit het Noorden sluisden en investeerden in Nederlands vastgoed. Inmiddels zijn die handelaren al lang weer met iets anders bezig en hebben de Zweedse banken ontdekt dat de voorgespiegelde huurprijsstijgingen zijn uitgebleven.

Maar nog voordat er echte schaarste optreedt, beleggen nu ineens Duitse institutionele beleggers op de Nederlandse markt. De afgelopen twee jaar is er 1,5 miljard Nederlands vastgoed gekocht door Duitsers, zo berekende VGM. Kleine renteverschillen tussen Duitseland en Nederland kunnen de balans ten faveure van ons land doen overslaan. Bovendien is bij sommige Duitse vastgoedfondsen de druk om te investeren groter dan bij hun Nederlandse tegenhangers. Sommige Duitse vastgoedinstellingen dreigen namelijk hun fiscale status als beleggingsinstelling te verliezen wanneer zij niet snel een deel van hun belegd vermogen investeren in vastgoed.

Mr. G.J. Selman lid van de raad van bestuur van de internationale makelaar Richard Ellis wil echter nog niet spreken van een boom, zoals de Zweden die veroorzaakten, maar heeft het liever over een 'piekje'.

Toch is het internationale beleggingsgedrag een teken van een meer volwassen vastgoedmarkt, waarin beleggers net zoals bij aandelen de wereld als werkterrein hebben en niet alleen het land of de regio waar zij van afkomstig zijn. Kantoor De Oliphant in Amsterdam Zuid-Oost geeft een illustratie. In de beginfase was huren vooral voor bedrijven met weinig eigen vermogen een uitkomst. De Oliphant wordt echter gehuurd door een bedrijf dat geld te veel heeft: ING, met dochter Nationale Nederlanden/Vastgoed. Tot voor kort belegde de Nationale veel in eigen kantoren. Niet zoals vroeger alleen bedoeld voor eigen gebruik, maar als een kantoor dat later eventueel ook anderen zouden kunnen huren. Met De Oliphant gaat de Nationale een stapje verder. Hoewel zelf op zoek naar besteding van de verzekeringsgelden, kiest de verzekeraar er deze keer voor de investering over te laten aan een buitenlander, net zoals met vele prachtige aandelen die de Nationale ook aan buitenlanders moet overlaten.