Van rentehobbel naar hoogvlakte

AMSTERDAM, 15 APRIL. Een 'hobbel', was de snelle kwalificatie die bancair en beleggend Nederland gaf aan de onverwachte stijging van de kapitaalmarktrente sinds januari. Als gevolg van de wereldwijde mini-krach op de obligatiemarkt steeg de kapitaalmarktrente in de eerste maanden van dit jaar in hoog tempo van 5,5 procent naar tegen de 6,5 procent.

Vrijwel meteen werd gewezen op het tijdelijke karakter van die stijging in Europa: de prognoses voor een renteniveau van net boven de vijf procent aan het einde van het jaar bleven - de Rabobank uitgezonderd - intact. Maar ruim twee maanden later blijkt de hobbel meer weg te hebben van een hoogvlakte. Gisteren stond het rendement op de jongste Nederlandse tienjaars staatslening op 6,38 procent, en al maandenlang maakt het geen aanstalten om de weg naar beneden te hervatten.

Het lange rentetarief is belangrijk voor de economieën van het Europese continent, waar het bedrijfsleven zich bij voorkeur met langlopende leningen financiert. Zowel de oud-Bundesbankpresident Schlesinger en zijn opvolger Tietmeyer als president Duisenberg van De Nederlandsche Bank verdedigden het uiterst voorzichtige monetaire beleid vorig jaar met de constatering dat internationale obligatiebeleggers er zoveel vertrouwen in hadden dat de lange rentetarieven op de kapitaalmarkt, die werkelijk ter zake deden, krachtig naar beneden gingen.

Wanneer die diagnose van de centrale banken juist was, heeft het Europese bedrijfsleven op dit moment in de hardnekkige rente-hobbel dus een nare tegenvaller. In feite voltrekt zich een onbedoelde monetaire verkrapping op een zeer ongelukkig moment, die door de onverwachte Duitse discontoverlaging met een kwart procent tot 5 procent, die Bundesbank-president Tietmeyer gisteren aankondigde, moet worden bestreden.

De vraag of en hoever de kapitaalmarktrente daalt is essentieel voor het tempo van het economische herstel in Duitsland en ook in Nederland. Over het antwoord bestaat geen consensus meer. Treffend zijn in dit opzicht de verschillende visies die binnen veel banken en effectenhuizen leven. Veel stafeconomen houden vast aan de abstracte economische waarheden, en gaan uit van het verder dalen van de obligatierendementen. Inflatie, die volgens het boekje wordt verdisconteerd in de kapitaalmarktrente, is in Europa allesbehalve een probleem, en daalt nog steeds in Duitsland. De kapitaalmarktrente kan volgens hen nog steeds naar beneden tot onder het vorige record van 5,5 procent.

Maar in en rondom de dealingrooms, waar direct contact met de financiële markten bestaat, zijn andere geluiden te horen. Daar geldt dat de stijging van de kapitaalmarktrente in feite een correctie is van de razendsnelle daling in de laatste maanden van vorig jaar, toen met name de Amerikaanse koopwoede voor Nederlandse en Duitse obligaties groteske vormen aannam. Als de markten werkelijk tot rust komen, dan is hooguit een terugkeer mogelijk naar de rentestand die gold met voordat de vlam in de pan sloeg, en dat is rond de zes procent.

Deze visie legt de bodem onder de Nederlandse kapitaalmarktrente, die sterk samenhangt met de Duitse, bij rond de zes procent. Voorwaarde hierbij is dat beleggers hun huidige obligatieposities blijven versterken. En dat noodzaakt een precaire monetaire politiek in Duitsland en Nederland. Enerzijds speelt de dollarkoers een grote rol. De recente stijging van de Amerikaanse rentetarieven en het verder dalen van de korte tarieven van de Bundesbank zou alsnog de langverwachte opwaardering van de dollar kunnen veroorzaken, wanneer er werkelijk dollars beginnen terug te vloeien naar de Verenigde Staten.

Dat zadelt Europese obligaties vanuit Amerikaanse perspectief op met een valutarisico. Amerikaanse beleggers, die met hun koopwoede van eind vorig jaar de obligatiekoersen zo hoog opstuwden, verdisconteren dat risico in een hoger rendement dat zij op hun Europese obligatieportefeuille wensen te behalen. Vandaar ook de voorzichtige rente-strategie van de Bundesbank. Het is Frankfurt er alles aan gelegen de D-mark niet te laten zakken tegenover de dollar, omdat daar het lot van de voor Duitsland zo belangrijke lange kapitaalmarktrente van afhangt.

Anderzijds lijkt het dat de Europese centrale banken het lot van de kapitaalmarktrente niet blijvend in handen willen leggen van overzeese investeerders. De kortlopende rente is sinds enkele maanden (ook in Nederland) lager dan het rendement op langlopende leningen. Door met verdere tariefsverlagingen de rente op kortlopende deposito's nog minder aantrekkelijk te maken, duwt de Bundesbank binnenlandse beleggers langzamerhand van deposito's in de richting van de nu beter renderende obligaties. Zo moet de buitenlandse invloed op de hoogte van de kapitaalmarktrente langzamerhand worden verplaatst naar het binnenland. Waarna zal moeten blijken of er werkelijk sprake was van een rente-hobbel, of dat de huidige hoogvlakte het niveau is waarop de kapitaalmarktrente zich zonder buitenlandse hulp zal stabiliseren.