'Grote drie' uitgeverij zien marges groeien

AMSTERDAM, 17 MAART. Afgelopen dagen presenteerden de grootste drie Nederlandse uitgeversconcerns Reed Elsevier, VNU en Wolters Kluwer florissante jaarcijfers. Uit de cijferlawine valt te destilleren dat even afgezien van alle financierings, fiscale en buitengewone posten de marge - de omzet gedeeld door het bedrijfsresultaat - bij alle drie is toegenomen.

De vroegere standaardvergelijking tussen de drie is bemoeilijkt door de fusie tussen Elsevier en Reed. In omvang is de Brits-Nederlandse combinatie met bijna 26.000 werknemers nu groter dan VNU met 7531 en Wolters Kluwer met 8100 werknemers bij elkaar en ook de boekhouding vertoont meer verschillen. Reed Elsevier zelf meet zich liever met grote internationale uitgevers, zoals Dun & Bradstreet, de enige uitgever ter wereld met een hogere beurswaarde dan Reed Elsevier. In de vergelijking met de marge als maatstaf blijkt dat Reed Elsevier de lijst aanvoert met 20, gevolgd door Wolters Kluwer met 18,7 en VNU met 12,1.

De marge zegt iets over de ontwikkelingsfase waarin de bedrijven verkeren. Elsevier was in de jaren tachtig de eerste van de drie die consequent minder renderende activiteiten (drukkerijen) afstootte en hoogrenderende (wetenschappelijke) uitgevers aankocht. Wolters Kluwer is met veel succes gevolgd en VNU slaagde er pas vorig jaar in een begin te maken met een echte strategie: een deel van de grafische sector is van de hand gedaan. Elsevier is inmiddels een stap verder gegaan. Het is vanwege de schaalvoordelen een fusie aangegaan omdat het alleen niet voldoende overnamekandidaten kon vinden.

Interessant is na te gaan welke groeikansen de drie concerns in de drie verschillende stadia hebben. Wanneer men kijkt naar de ontwikkeling van de marge, dan blijkt dat VNU de marge in het afgelopen jaar met 1,6 het sterkst heeft kunnen verbeteren, Wolters Kluwer met 1,5 en Reed Elsevier met 0,7.

Wolters Kluwer heeft de meest heldere prognose afgegeven: de juridische uitgever streeft naar een marge van 20 in 1996. Het is een marge die Reed Elsevier nu al realiseert en maar 1,3 hoger is dan Wolters in het afgelopen jaar heeft behaald. Daaruit zou je kunnen afleiden dat Wolters Kluwer tegen hetzelfde probleem als Elsevier aan gaat lopen: er is niet zoveel meer te koop dat beter rendeert. En als het al te koop is, is de concurrentie groot. Wolters zag zich in het afgelopen jaar twee keer bij acquisitiepogingen overtroefd door Reed Elsevier: bij Editions Techniques in Frankrijk en bij de Italiaanse Giuffre.

Wolters-topman Ververs mikt nu op kleinere markten, zoals in het voormalige Oostblok. Hij hoopt met het rijgen van kleine bedrijfjes een mooie ketting te maken, maar Ververs geeft toe dat dit vaak een kwestie is van langere adem. Daarbij is de voorspelde margeverbetering gemiddeld minder dan Reed Elsevier het afgelopen jaar heeft laten zien.

De resultaten van VNU konden de beleggers deze week bekoren: torenhoge koersstijgingen waren het gevolg. En dat terwijl de uitgever alleen zegt dat de winst per aandeel zal stijgen, maar niet met hoeveel. De Haarlemse uitgever wil 3,6 miljoen nieuwe aandelen plaatsen en dat betekent dat de winst met meer dan 23 procent of te wel 34 miljoen gulden moet stijgen om dat te bereiken. Dat is op zich veel, maar beleggers streven natuurlijk naar waardevermeerdering per aandeel en die zal gering zijn. In de financiering blijkt VNU jaren achter te lopen bij Reed Elsevier en Wolters Kluwer. Deze twee uitgevers gaan al jaren niet meer de kapitaalmarkt op: de beleggers krijgen dan geen verwatering van de winst en zoveel mogelijk waardegroei. Elsevier was de eerste die overnemingen betaalde uit de operationele kasstroom. Wolters Kluwer is die tactiek ook gevolgd en VNU liet afgelopen maandag ook weten daar in de toekomst voor te voelen. Wanneer alle drie concerns dezelde strategie volgen, blijkt het voordeel van de schaalgrootte. VNU zou op basis van de kasstroom jaarlijks voor 250 miljoen gulden kunnen kopen, Wolters Kluwer voor 400 miljoen en Reed Elsevier voor ruim 1,5 miljard gulden. Wanneer VNU nu de Amerikaanse markt na de aankoop in februari van bladenuitgever BPI verder willen ontdekken, zullen die krachtsverhoudingen de Haarlemse uitgever nog parten spelen.

De toekomst van Reed Elsevier is iets voor 'watchers', aangezien dit concern vanwege Angelsaksische bepalingen geen concrete winstprognose mag geven. Het bestuur zegt dat 'het in 1993 behaalde resultaat vertrouwen geeft voor de ontwikkeling in 1994'. Bovendien rept het bestuur van een 'goede uitgangspositie om te kunnen profiteren van het herstel van de economie', maar het bestuur tempert tegelijkertijd de vreugde: 'vanwege de huidige lage inflatie zal de mogelijkheid tot prijsverhogingen beperkt zijn en het herstel van de economie zou kunnen leiden tot druk op de papier- en drukkosten.'

De observatoren van het concern kunnen aan het werk: betekenen deze zinnen 10, 15 of 20 procent meer winst per aandeel voor Reed of Elsevier-aandeelhouders? Analisten gaan er van uit dat Reed Elsevier een groei zal kunnen voortzetten die hoger ligt dan de 15 procent van Wolters Kluwer. De waarschuwingen voor prijzen en kosten zou betrekking kunnen hebben op het wel zeer goede tweede halfjaar van 1993. Nederlandse analisten zullen namelijk een buitengewone pensioenlast die het concern op het resultaat van 1993 heeft laten drukken, niet meetellen. Wanneer men die last uitfiltert kan 54 miljoen gulden bij de winst opgeteld worden. Dan is het bedrijfresultaat niet met 17 maar met 21 procent gestegen. Met een vingerwijzing naar mogelijke donkere wolken zou Reed Elsevier waarschuwen tegen dit soort stijgingen: de lijn van het tweede halfjaar mag niet worden doorgetrokken.

Op zich geven de resultaten van Reed Elsevier in 1993 aan dat de fusie werkt, al wordt het steeds moeilijker de marge te verbeteren. Toch blijkt uit de eigen prognose van de overigens uitstekend presterende Wolters Kluwer dat de koploper niet ingehaald wordt. Nummer drie VNU toont met de grote margeverbetering een goede weg te zijn ingeslagen, maar moet op acquisitiepad de belofte nog waarmaken.

    • WABE van ENK