EMS-spanning speelt Nederlandse rentemarkt in de kaart

ROTTERDAM, 19 JULI. Enkele weken geleden waren de marktpartijen nog overtuigd van de kracht van de Franse franc en werd getwijfeld aan de ankerpositie van de D-mark. De afgelopen twee weken bleek echter dat de Duitse monetaire autoriteiten de teugels weer dermate strak in handen hebben dat de Franse munt voor zijn positie moest vrezen. De Deense kroon kwam eveneens zwaar onder druk. Tegen de Nederlandse gulden, de sterkste munt binnen het EMS, werd zelfs de maximaal toegestane spilkoersafwijking 2,25 procent overschreden. De Nederlandse en Duitse obligatiemarkten konden hiervan profiteren.

Franse franc. De aanleiding voor de onder druk staande Franse franc ligt enkele weken terug. Enkele positieve cijfers omtrent de Duitse economie werden bekendgemaakt, terwijl Franse economische statistieken wezen op een zorgwekkende toestand van de Franse economie.

De oorzaak ligt echter verder in het verleden. De Franse monetaire autoriteiten hebben de neiging hun hand te overspelen. Nog geen jaar geleden diende Frankrijk een eenzijdige renteverlaging terug te draaien nadat bleek dat de Bundesbank nog niet van zins was haar tarieven te verlagen. Na de Franse verkiezingen, afgelopen maart, maakte de afgenomen spanningen in het EMS de weg vrij voor een serie, merendeels onafhankelijke, Franse renteverlagingen, die ervoor zorgden dat de Franse korte rente zelfs onder de Duitse kwam te liggen. Bij veel marktpartijen ontstond de indruk dat dit tempo ietwat te hoog lag. Als klap op de vuurpijl verklaarde de Franse minister van financiën, Alphandéry, vorige maand bovendien dat een gecoördineerde Frans-Duitse renteverlaging om het programma stond. De verbaasde Bundesbank tikte Parijs publiekelijk op de vingers. Voor de speculanten redenen te over om de Frans-Duitse monetaire samenwerking nog maar eens te testen.

Door het besluit om vorige week donderdag haar tarieven niet te verlagen gaf de Bundesbank eens te meer aan dat haar onafhankelijkheid buiten kijf staat. De huidige spanningen lijken echter overdreven. De Franse economie rechtvaardigt geen aanpassing van de bilaterale spilkoersen terwijl bij de positieve Duitse cijfers vraagtekens kunnen worden geplaatst. Bovendien is het EMS als geheel volatieler geworden. Het lijkt dan ook overdreven om op basis van wellicht incidentele factoren draconische maatregelen te verwachten (zoals een devaluatie), terwijl over een paar weken de huidige spanningen kunnen zijn verdwenen of omgeslagen.

Ook de obligatiemarkt lijkt deze mening toegedaan. Hoewel de Franse geldmarktrente weer boven de Duitse ligt, liggen de effectieve rendementen in het korte segment (onder andere de 2-jaars rente) van de Franse yieldcurve nog steeds onder de Duitse. De Franse 10-jaars rente daalde afgelopen week bovendien met 5 basispunten (tot 6,69 procent), waar een bescheiden Duitse daling van slechts 2 basispunten (6,52 procent) tegenover stond.

Deense kroon. De maximale EMS-bandbreedte van 2,25 procent werd vorige week kortstondig overschreden. Deze spanning werd veroorzaakt doordat de Deense kroon onder sterke druk kwam te staan ten opzichte van de gulden, momenteel de sterkste munt binnen het D-mark blok en daarmee dus ook van het EMS. De kroon leek hierdoor, ondanks de relatief gezonde Deense economie, het voornaamste slachtoffer te worden van de Frans-Duitse valutaire spanningen.

Monetaire maatregelen konden dan ook niet uitblijven. Nadat bleek dat interventies niet voldoende waren om de spanning terug te brengen verhoogde de Deense centrale bank haar repo-rate (vergelijkbaar met het tarief voor speciale beleningen) met 1,2 procent tot een niveau van 9 procent en het disconto met 2 procent punt tot 9,25 procent. De Nederlandsche Bank verlaagde vrijdag het tarief voor speciale beleningen met 0,1 procent naar 6,6 procent. Hierdoor werd de grootste druk van de ketel genomen.

Overigens is Nederland momenteel het enige land dat zich de luxe kan permitteren van een onafhankelijke renteverlaging. Hoewel de koers van de D-mark de afgelopen weken is gestegen ten opzichte van de gulden, is de positie van de Nederlandse munt binnen het EMS nog steeds sterker dan die van haar Duitse evenknie. De veilige haven-status van de Nederlandse obligatiemarkt leidde ertoe dat de 10-jaars rente naar het laagste niveau sinds 1988 werd gestuurd. Dit werd bereikt op een stand van 6,40 procent.

Amerikaanse rentedaling. De Amerikaanse 30-jaars rente bereikte het laagste niveau sinds 1977, toen de emissie van 30-jaars leningen van start ging. Het effectieve rendement van 30-jaars staatsleningen daalde met 8 basispunten tot 5,54 procent. Dit sentiment werd veroorzaakt door een afnemende inflatie-angst. Afgelopen week werd bekendgemaakt dat de index van consumentenprijzen (CPI) over juni ongewijzigd is gebleven ten opzichte van de voorgaande maand. Ook de index van consumentenprijzen (min 0,3 pct) liet een gunstig beeld zien. Het beeld van een gematigde economische groei met gering gevaar voor inflatie werd hierdoor bevestigd.

Bron: Institute for Research and Investment Services, Joint Venture Rabobank/Robeco