Voorbarige trots heeft de overhand bij uitgever VNU

ROTTERDAM, 14 APRIL. Tevredenheid heeft de overhand bij uitgever VNU. Bestuursvoorzitter drs.J.L. Brentjes toonde gisteren trots het resultaat van zijn beleid: een sterke positie in de commerciële televisie en de slecht renderende drukkerijen zijn afgestoten. De vraag is alleen of dat beeld klopt: de commerciële televisie blijkt nog niet in handen van VNU te zijn en van de drukkerijen is VNU nog lang niet af.

De drukkerijen waren een grote last voor VNU. De uitgever rendeert sowieso al veel minder dan de concurrenten Reed Elsevier en Wolters Kluwer, maar de 2500 grafici (een kwart van het totale personeelsbestand) drukten het resultaat verder naar beneden. Een voorziening van 70 miljoen gulden voor deze drukkerijen zorgde ervoor dat VNU het vierde jaar in successie zijn netto-winst zag dalen. Toen gisteren de handtekeningen onder de verkoop van de drukkerijen waren gezet, reageerden de beleggers opgelucht: de koers van VNU op de beurs steeg.

Maar wie koopt nu een drukkerij? Vijf jaar geleden heeft VNU een grootscheepse internationale speurtocht op touw gezet, sinds twee jaar met als adviseur de handelsbank Goldman Sachs. Maar internationaal bestaat geen belangstelling. In Nederland is de situatie somber. Uit het jaarverslag van de werkgevers in de grafische bedrijven KVGO blijkt dat een derde van de drukkerijen verlies maakt. In de sector met bijna 60.000 werknemers is ontslag en faillissement aan de orde van de dag.

Als konijn uit de hoed komt nu als "koper' Koninklijke De Boer Boekhoven, een bedrijf dat vorig jaar met 1500 mensen amper een miljoen gulden winst boekte. Een bedrijf dat expansie nauwelijks wist te financieren. Op volle toeren drukte De Boer aandelen bij, maar bijna niemand wilde ze hebben. Huisbankier ABN Amro bleef na de mislukte emissie met de aandelen zitten en bezat tot gisteren nog 42 procent van de drukker. Daarmee hadden twee partijen eenzelfde probleem: ABN Amro en VNU wilden allebei van hun belang in drukkerijen af en kopers waren er niet. Bij zulke problemen wordt het tijd voor een ingewikkelde financiële constructie, die het beeld moet opwerpen dat iedereen gelukkig is.

De maatregelen die VNU moet nemen om eindelijk van de drukkerijen af te zijn gaan ver: VNU betaalt een groot deel van de transactie zelf in ruil voor zeggenschap in De Boer. De topman van De Boer Boekhoven, drs J.C. van Ek, ruimt het veld om plaats te maken voor VNU-bestuurder drs A.P. Lugt. VNU levert twee tot drie leden van de raad van commissarissen van De Boer, waaronder topman Brentjens zelf.

Trots meldt VNU dat De Boer 177 miljoen gulden voor de drukkerijen neertelt, maar daarvan betaalt De Boer slechts 100 miljoen gulden aan VNU. De rest betaalt De Boer met "papier': aandelen van De Boer, een achtergestelde lening, een verplicht converteerbare achtergestelde lening en warrants op aandelen De Boer.

Met die transactie verwerft VNU een belang van 30 procent in de Boer, dat binnen zeven jaar uitgroeit tot een belang van 49 procent, wanneer de conversie van de lening plaats vindt. Met het uitoefenen van de warrants zou VNU vervolgens een meerderheid in De Boer kunnen verwerven.

Achter het beeld dat VNU schildert van het afstoten van de drukkerijen, doemt een ander beeld op van een grote uitgever die kapitaal, bestuursvoorzitter en de commissarissen levert. Zo zou evengoed gesproken kunnen worden van een gedeeltelijke omgekeerde overneming van De Boer, een gemaskeerde reverse take-over in vaktermen. Niets mis mee, zo reageert de kapitaalmarkt. VNU wentelt nu zijn zwakste activiteiten af op een ander beursfonds.

Zo weinig ophef VNU over het grote nieuwe belang in de drukkerijen maakt, zo trots is Brentjens op zijn belangen in de commerciële televisie. VNU heeft het aandeel in RTL4 verdubbeld tot 38 procent en in het vlaamse tv-station VTM verviervoudigd tot ruim 44 procent. Andere geïnteresseerde Nederlandse uitgevers, zoals Elsevier en De Telegraaf, hebben afgehaakt. Toch heeft VNU allesbehalve een monopolie. De aandelenverhoudingen liggen vast. De kans dat VNU een meerderheidsbelang in RTL4 krijgt is uitgesloten, volgens insiders.

Boekhouders kunnen straks hun hart ophalen aan VNU. De deelnemingen in de televisiestations worden niet geconsolideerd, maar de dertig procent in De Boer Boekhoven wel, zo hoorden analisten vanmorgen. Dat betekent dat van de tv-stations het naar verwachting hoge dividend in de boeken van VNU komt, maar van De Boer juist het bedrijfsresultaat.

Dat geeft een verfraaid beeld van de winst van VNU, want juist van De Boer wordt de eerstkomende tijd een laag of geen dividend verwacht. Analisten waren vanmorgen positief over de zet van VNU, maar of De Boer op eigen kracht de toekomst aan kan, blijft onzeker. Mocht de drukkerijgroep de grootscheepse investeringen niet zelf kunnen ophoesten, dan zal bij de plaatsing van extra aandelenkapitaal het hoofdkantoor van VNU niet worden overgeslagen.