Kleine belegger is goed af met Effectenbeurs

Blijkbaar bestaat er een grote mate van onbegrip over de Nederlandse effectenhandel, gezien het feit dat de Amsterdamse Effectenbeurs in de column van E.J. Bomhoff zelfs wordt vergeleken met een bloemenveiling (NRC Handelblad, 30 november). Bomhoff wijst op het verschil in eigendomsverhouding: veilingen zijn eigendom van de "klanten', de beurs daarentegen is "in eigendom' van de banken, commissionairs, handelaren en hoeklieden'. Deze visie vereist een nadere nuancering; het eigendom van de coöperatieve bloemenveilingen ligt voornamelijk in handen van de tuinders, die - in het belang van een goede prijs - het niet nalaten om zelfs bloemen "door te draaien'.

Beïnvloeding van koersen van effecten door belangengroepen is wel het laatste wat een effectenbeurs kan gebruiken. Niet voor niets is er een wet om misbruik van voorwetenschap tegen te gaan. De aanbeveling van Bomhoff om de grote beleggers de macht te geven over de inrichting van de beurs, is dan ook uitermate gevaarlijk en zeker niet in het belang van die andere klanten van de effectenbeurs, te weten de kleine institutionele belegger, de particuliere belegger en - vooral niet te vergeten - de uitgevende instellingen.

Bomhoff gaat verder in zijn artikel over McKinsey en de effectenbeurs: na een vergelijking met de bloemenveilingen van Aalsmeer en Naaldwijk, wordt de Amsterdamse Effectenbeurs vergeleken met die van Frankfurt en Parijs. Daarbij wijst Bomhoff erop dat door een volledig gecomputeriseerde beurs de termijnhandel op de Duitse staatsschuld voor een groot deel teruggekeerd is naar het moederland.

Ziedaar wederom onbegrip: de termijnhandel is buiten het onderzoek van McKinsey gehouden en niet de Amsterdamse Effectenbeurs is de tegenhanger van de Deutsche Termin Börse, maar de European Options Exchange. In dezen worden dus appels met peren vergeleken. Door bovendien de staatsschuld erbij te betrekken en te wijzen op een renteverschil in ons nadeel als gevolg van een minder intensieve handel, wordt de vergelijking helemaal uit haar verband getrokken. Of is het renteverschil niet langer te verklaren op basis van de aantrekkelijkheid van de onderliggende munt?

In zijn artikel gaat Bomhoff voorbij aan de toegevoegde waarde van de Amsterdamse Effectenbeurs. Ook McKinsey gaat in haar rapport "samen op koers' voorbij aan de toegevoegde waarde van de Amsterdamse Effectenbeurs. McKinsey neemt bij haar onderzoek het marktaandeel van de handel in internationaal verhandelde Nederlandse effecten als uitgangspunt. Daarbij komt zij tot de conclusie, hetgeen de participanten reeds geruime tijd bevroedden, dat de handel in vooral grote posten buiten de Amsterdamse Effectenbeurs gevoerd wordt via het Londense SEAQ-I, de Londense effectenbeurs voor internationaal verhandelde fondsen. Deze conclusie wordt alarmerend genoemd. McKinsey adviseert vervolgens aansluiting op of overneming van het SEAQ-I systeem. Doordat er geen alternatieven gegeven worden krijgen deze aanbevelingen het karakter van "take-it-or-leave-it'.

McKinsey gaat in haar aanbevelingen voorbij aan de consequenties van een dergelijke keuze voor de handel in Nederlandse aandelen. Het Londense SEAQ-I fungeert niet als een internationale markt, maar is een screen-based systeem (handel via beeldschermen) waarop internationaal georiënteerde dealers actief zijn. Transacties komen in bilaterale sfeer en geïsoleerd van een koersvorming tot stand. De handel krijgt daarmee het karakter van "occasions'; afzonderlijke transacties en een willekeurige prijs.

In de praktijk zal er een relatie liggen met de officiële koers; met uitzondering van incidenten zullen de partijen slechts handelen binnen de bandbreedte van aan- en verkoopkosten om de officiële koers. Van koersvorming op SEAQ-I is echter geen sprake.

Ziedaar de toegevoegde waarde van het handelssysteem van de Amsterdamse Effectenbeurs. Door vraag en aanbod bijeen te brengen op een centrale markt wordt een soepele, gereguleerde, en discrete handel verkregen waarin door de hoekman prijzen worden afgegeven, ook als het beursklimaat slecht is en de koersen onder druk staan. Dit is in het belang van de kleine institutionele en particuliere belegger, die in een SEAQ-I systeem "aan de goden' is overgeleverd. Alhoewel haar aanbevelingen daartoe leiden, kan het niet de bedoeling van McKinsey zijn om de kleine institutionele en particuliere belegger buiten te sluiten.

Ook houdt McKinsey in haar onderzoek geen rekening met het veranderde oorzaken van het wegvloeien van de handel in grote posten. Waren het oorspronkelijk de beursbelasting en de hoge volumemarkten met oplopende koersen, welke voor een belangrijk deel de oorzaak waren voor het weglopen van de handel, nu zijn dat de neerwaartse markten en de valuta gedreven handel. Het is de vraag of men in deze sterk veranderende omgeving historisch cijfermateriaal zo maar kan extrapoleren. Bovendien bestaat het gevaar dat op basis van een geconstateerde achterstand met de buitenlandse beurzen, actie ondernomen wordt tot het inlopen van een achterstand die eigenlijk niet meer is. Reeds nu komen diverse signalen van het niet functioneren van de Londense en Parijse beurs naar voren: in Londen doet de "special agent/jobber' zijn intrede en in Parijs hebben twee leden van de Société de Bourse zich aangemeld voor een hoekmanachtige functie, die blijkbaar nodig is voor het onderhouden van de markt. Neem daarbij in aanmerking dat de market-maker op de Londense beurs geen bestaansrecht blijkt te hebben, dan valt te betwijfelen of de voorsprong van de buitenlandse beurzen wordt ingelopen door er achteraan te hollen. Immers, de aanloopkosten, hebben de koplopers inmiddels goedgemaakt, zodat een kostenvoordeel voor de koploper zal bestaan in de directe concurrentie met de volgers.

McKinsey heeft in haar aanbevelingen het belang van de grote institutionele beleggers laten overheersen. Dit belang is onmiskenbaar, maar mag niet ten koste gaan van de goede kanten van de handel op de Amsterdamse Effectenbeurs. Juist het specifieke karakter van de handel in Amsterdam kan wel eens de niche worden waarop Amsterdam een toekomstige positie als financieel centrum kan waarmaken. In dat kader dienen de aanbevelingen van de hoeklieden te worden opgemerkt, welke zij gedaan hebben in hun boekje "geoliede handel'. Daarin wordt voorgesteld om een vrije markt te creëren voor grote posten en een gereguleerde handel voor de kleinere transacties. Naar verwachting van de hoeklieden, die de handel op de beurs kennen als geen andere, zal een vrije markt automatisch gekoppeld worden aan de gereguleerde markt doordat verschillen in koersen zullen leiden tot transacties over en weer. Tevens zullen transacties volgen om de mismatch in het tijdstip van vereffening weg te werken. De hoekmannen zien in deze een rol voor een intermarket dealer; een rol die niet per se door de hoeklieden hoeft te worden ingevuld. Het grote-posten segment leent zich vervolgens voor schermhandel volgens SEAQ-I. Door vervolgens nog te werken aan de efficiency van de beurs, een meer klantgerichte opstelling van de intermediairs en grotere betrokkenheid van de uitgevende instellingen en beleggers, verwachten de hoeklieden de handel naar Amsterdam terug te voeren.

De hoeklieden doen met hun voorstel een aanzet om de handel in Nederland te behouden. Daarbij schuwen ze niet om de hand in eigen boezem te steken. Of is dat slechts chauvinistische emotie en eigenbelang? Moeten we niet kiezen voor een zakelijke benadering en aansluiting zoeken bij de beurs in Londen? Terecht stelt Adriaan Hiele in een eerder artikel in deze krant de vraag “hoe dat dan zal gaan met de handel in lokale fondsen en obligaties als baron van Ittersum straks hoofd van een Britse dochter is? Wie draait er op voor de kosten van die kleine beurs als de trekpleister en deskundigheid vertrekken? Wat is een land zonder beurs als het zijn vermogen moet baseren op officiële beurskoersen? Op die vraag is maar één antwoord: “nergens”.

Natuurlijk dient - in het kader van de bevindingen van McKinsey - de handel op de Amsterdamse Effectenbeurs te worden herzien en de beursstructuur te worden gestroomlijnd. Men dient verdere automatisering toe te passen indien daarmee significante besparingen en betere vormen van handel gerealiseerd worden. Beperkende maatregelen dienen opgeheven te worden. Echter, fundamenteel blijft de vraagstelling of men de toegevoegde waarde van een centrale markt onderkent en wenst te handhaven. Daarin is, zoals Bomhoff en Hiele suggereren, een taak weggelegd voor de politiek: het is de taak van de directie van de BV Nederland om, voor al haar aandeelhouders het vrije marktmechanisme tegen excessen van zichzelf te beschermen.