Inflatieprognose laat nog ruimte voor verdere rally

ROTTERDAM, 19 OKT. Inflatie en inflatievooruitzichten zijn belangrijke bepalende factoren voor de obligatiemarkt. Vorige week stond de Nederlandse inflatie uitgebreid in de belangstelling. Ten eerste werd tijdens de algemene beschouwingen in de Tweede Kamer duidelijk dat de regering haar voor uitkeringen relevante inflatieverwachting zal bijstellen van 3,75 procent zoals gehanteerd voor de Rijksbegroting, naar 2,25 procent.

Ten tweede werd vorige week woensdag bekend dat de inflatie was gedaald van 3,5 procent in augustus tot 3,4 procent in september. Daarin zijn echter nog niet de gevolgen van de valutacrisis meegenomen en ook niet de btw-verlaging per 1 oktober. De inflatie over oktober kan verder gaan dalen, zowel vanwege de btw-verlaging als de door de sterke gulden lagere importprijzen.

Ten derde werd vorige week bekend dat voor 36 procent van de cao-werknemers, dit zijn ruim 1 miljoen werknemers, al een overeenkomst is afgesloten met een gemiddelde loonstijging voor 1993 van 4,47 procent. Tevens eiste vorige week ook AbvaKabo 4 procent meer loon. In beide gevallen is echter nog geen rekening gehouden met de lagere inflatieverwachting van de regering. Dit geldt ook voor de reeds verhoogde ambtenarensalarissen en uitkeringen, die mogelijk alsnog zullen worden gecorrigeerd.

Al met al is het inflatiebeeld gunstig te noemen, hoewel van sommige loonakkoorden wel een prijsopdrijvend effect uit kan gaan. De Nederlandse markt heeft de afgelopen weken dan ook een ware rally beleefd, de rente op de 10-jaars benchmark is ruim 60 basispunten gedaald. Daardoor noteert de laatste 10-jaars staatslening bijna 4 procent boven pari. Ten opzichte van het voor Nederland belangrijke Duitsland zijn de Nederlandse inflatieverwachtingen ook relatief gunstig en mede op basis van dit inflatiebeeld heeft de Nederlandse markt het de afgelopen weken beter gedaan dan de Duitse. Het verschil in 10-jaars rente met Duitsland is dan ook afgenomen tot ongeveer 25 basispunten, een verschil dat sinds augustus 1989 niet meer was gerealiseerd. Veel verder zal de "spread' niet meer afnemen, hoewel specifiek Duitse problemen (btw-verhoging, mogelijk belastingverhoging na uitspraak gerechtshof, verwachte aanbod van overheids- en andere leningen) wat extra druk op de Duitse markt leggen.

Internationale Obligatiemarkten

Nu in Amerika de kansen op een overwinning van Clinton belangrijk zijn toegenomen, proberen de obligatiemarkten vast te stellen wat dit zou betekenen voor de ontwikkeling van de economie. De hoogte van de overheidsschuld is een belangrijk thema in de VS en de Democraten hebben nu eenmaal het imago graag overheidsgeld te willen uitgeven. Of dit nu terecht is of niet, het gevaar is inderdaad aanwezig dat een combinatie van fiscale en monetaire stimulering de Amerikaanse economie een inflatieprobleem zal geven bovenop de huidige reële groeivertraging. Toen presidentskandidaat Clinton vrijdag meldde dat hij overwoog zijn plannen voor economische stimulering te versnellen, reageerde de obligatiemarkt dus ook prompt met een stijging van de rente. In de afgelopen twee weken is de 10-jaars rente nu opgelopen van 6,24 procent naar 6,59 procent afgelopen vrijdag.

In het Verenigd Koninkrijk komen de obligatiemarkten juist tot de conclusie dat het gevaar voor inflatie enigszins overdreven is geweest. Na de EMS-crisis medio september steeg de 10jaars rente in ruim twee weken van 8,79 procent naar 9,53 procent. Sindsdien echter zijn er indicaties dat zelfs met een lage rente en een goedkoop pond de Britten verre van bezorgd hoeven te zijn voor een oververhitting van de economie. Hierdoor is de genoemde stijging van de rente voor het grootste gedeelte weer teniet gedaan. Zelfs na verlaging van de "base rate' afgelopen vrijdag, daalde de lange rente nog 14 basispunten, naar een niveau van 8,95 procent. Vaak doen mogelijke inflatoire implicaties van een renteverlaging de lange rente juist stijgen.

De crisis rond de Britse mijnen, waarschijnlijk de directe aanleiding voor de renteverlaging, laat nogmaals zien hoe slecht de economie in het Verenigd Koninkrijk er werkelijk voor staat. Voor obligatiebeleggers dus eigenlijk een gunstige ontwikkeling. Tegelijkertijd echter is de politieke onrust in het Verenigd Koninkrijk tot het kookpunt gestegen. Het lijkt niet onwaarschijnlijk dat internationale beleggers een risicopremie verlangen, in de vorm van een hogere rente, alvorens zij beleggen in dit land dat politiek gezien behoorlijk overhoop ligt met Europa en zijn eigen economie.

Bron: Institute for Research and Investment Services, Joint Venture Rabobank en Robeco Groep