Junk bondmarkt dreef vooral op Michael Milken

The Junk Bond Revolution Auteur: Fenton Bailey, Fourth Estate. Prijs: 16.99 pond. ISBN 1-872180-53-1.

Kort na elkaar zijn er twee boeken verschenen over de val van junk bond-koning Michael Milken. Wall Street Journal-journalist James B. Stewart lijkt met "Den Of Thieves' (zie Zaterdags Boeken Bijvoegsel 16 november '91) de definitieve biografie over Milken te hebben geschreven, hoewel Connie Bruck hem eigenlijk al voor was met het reeds in 1988 gepubliceerde "The Predator's Ball'. Fenton Bailey's boek komt dus min of meer als mosterd na de maaltijd, ook al omdat deze Britse journalist grotendeels was aangewezen op bestaande publikaties en contacten uit de tijd dat hij voor Drexel Burnham Lambert werkte, het befaamde effectenhuis dat zich dank zij de junk bonds (hoogrentende bedrijfsobligaties) jarenlang rijk mocht rekenen, maar in 1990 werd ontmanteld. Dat neemt niet weg dat "The Junk Bond Revolution' een opvallend leesbaar en informatief boek is geworden.

Michael Milken mag dan nog steeds worden beschouwd als de uitvinder van de junk bonds, het was W. Braddock Hickman die hem op het idee heeft gebracht. Deze academicus had al heel vroeg in de gaten dat obligaties met een lage rating (inschatting van de solvabiliteit van een bedrijf) op de lange termijn een veel veiliger investering zijn dan de zogeheten high grade bonds. Men diende bedrijven niet te beoordelen op de vroegere slechte situatie, zo redeneerde Hickman, maar op hun toekomstige cash-flow en dan ziet het er vaak heel wat zonniger uit. Voor beleggers die in junk bonds investeren is er dus een hoger risico dan normaal, maar het rendement is ook hoger. Junk bonds lijken hierdoor erg veel op aandelen. De rente is immers gekoppeld aan de verwachte groei van winst en afschrijvingen. Een belangrijk voordeel is dat men (meestal) de rente over de obligaties van de belastingen mag aftrekken, iets wat met dividend op aandelen niet is toegestaan.

In de jaren tachtig werden junk bonds hèt instrument voor de financiering van overvallen op ondernemingen. Zelfs zwaar opgetuigde beroepsovervallers als T. Boone Pickens Jr. en Ronald O. Perelman konden niet zonder. Michael Milken, in dienst van Drexel Burnham Lambert, regelde vanuit Beverly Hills het gros van de junk bonds-emissies. Vanzelfsprekend bedong hij een aanzienlijk percentage van alle financierings-arrangementen. Zo raakte hij betrokken bij de bouw van de grootste casinohotels in Las Vegas (voor 2,5 miljard dollar), de opmars van kabeltelevisie (Ted Turners CNN) en die van het telecommunicatiebedrijf MCI.

Ook bijna alle belangrijke "raids' - Ronald Perelmans overval op Revlon, Stan Steinbergs bod op Disney en T. Boone Pickens' aanval op Gulf Oil, Phillips Petroleum en Unocal - werden gefinancierd met behulp van Drexels junk bonds.

Aanvankelijk oogstte Milken niets dan lof: men vond junk bonds een betere vorm van financiering dan traditionele kredietverlening en bovendien vormden zij een belangrijk wapen in de strijd met de puissant rijke Japanse banken. De keerzijde van de medaille was dat door de heftige overnamegevechten de koersen tot ongekende hoogte werden opgedreven en geld dat anders gebruikt had kunnen worden voor uitbreiding of onderzoek nu moest worden aangewend om bedrijven tegen ongewenste overvallen te beschermen. Maar op Drexel maakten deze argumenten nauwelijks indruk. Amerika was met vreemd vermogen groot geworden. Had Drexel met zijn junk bonds niet de kinderopvangketen Kinder-Care gefinancierd? En schonk Milken dan geen geld aan liefdadigheid: een opvangcentrum voor verslaafden in Hawaii, de padvinders, een koor uit Harlem en het Ronald McDonald Huis?

Het effectenbedrijf stak dan ook regelmatig de loftrompet over zichzelf. Zo voerde in 1988 tijdens een van de vele smulpaapse feesten van het concern het Drexel Burnham Orchestra The First Quarter Symphony, Opus 11 Billion uit (de omzet over de eerste drie maanden van dat jaar). En op de muziek van de film Ghostbuster werden kreten verzonnen als: Who ya gonna Call? Call Drexel!

Drexel kon ook niet vermoeden dat zij het kip met de gouden eieren nog datzelfde jaar zou kwijtraken. Na de arrestaties van speculanten als Dennis Levine en Ivan Boesky, die schuld bekenden aan illegale beurshandel, leek er nog weinig aan de hand: het waren incidenten waaraan Drexel part noch deel beweerde te hebben. Totdat eind 1988 het effectenhuis formeel werd beschuldigd van manipulatie van aandelenkoersen, samenzwering met Boesky en illegaal gebruik van voorkennis bij het kopen en verkopen van aandelen. De beschuldigingen van de Securities and Exchange Commission (SEC), de waakhond van de Amerikaanse effectenbeurzen, concentreerden zich vooral op de handelingen van Milken en zijn ondergeschikten.

Drexel bracht onmiddellijk 155 advocaten in stelling, wat het bedrijf alleen al in 1989 105 miljoen dollar heeft gekost. Daarnaast startte het bedrijf een reclamecampagne om het beschadigde imago weer wat op te poetsen, wat echter een averechts effect had. Toen duidelijk werd dat Drexel door de affaire Milken 1,5 miljard dollar aan revenuen zou mislopen, werd tot een fianciële schikking van 650 miljoen dollar besloten. Milken werd de wacht aangezet. Zijn salaris, 1046 dollar per minuut (alleen de Sultan van Brunei verdient meer!), werd bevroren.

Milken, die een gevangenisstraf van 520 jaar boven het hoofd hing, nam ontslag en begon een eigen bedrijf, The Alliance For Capital Access, dat leningen zou verschaffen aan o.a. "minderheden en vakbonden'. Plotseling was er rondom Milkens hoofd een aureool van braafheid verschenen: hij regelde een lening voor het opruimen van de olie van de Exxon Valdez en knoopte relaties aan met Jesse Jackson om zwarte stadswijken op te knappen. Telkens vond hij weer sceptische journalisten tegenover zich. Uiteindelijk bekende Milken, die steeds had volgehouden dat hem niets ten laste kon worden gelegd, schuld aan zes van de 92 aanklachten. In 1990 werd hij veroordeeld tot tien jaar gevangenisstraf.

Met het vertrek van Milken, die met zijn obligatie-afdeling verantwoordelijk was geweest voor maar liefst 75 procent van Drexels winsten tussen 1983 en 1987, begonnen de problemen voor het effectenkantoor pas goed. Met het voormalige SEC-hoofd John Shad als nieuwe bestuursvoorzitter, hoopte het effectenbedrijf met een schone lei te beginnen. Maar men was vergeten dat de junk bond-markt psychologisch op Milken dreef. Daarnaast dreigde de markt voor junk bonds door toenemende overheidsregulering volledig in te storten. Reeds in oktober 1987 bepaalde de overheid dat de rente die over junk bonds moet worden betaald niet meer van de belasting mocht worden afgetrokken indien de obligaties voor overnames werden gebruikt, wat volgens Bailey als katalysator voor de beurskrach zou hebben gewerkt. Nog later besloot de overheid dat de spaarbanken, die 30 miljard dollar aan junk bonds bezaten, hun obligaties voor 1994 moesten verkopen.

Nadat de Canadese zakenman Campeau zijn renteverplichtingen op de tien miljard aan junk bond geleend geld niet kon nakomen en de peperdure "leveraged buy out' (LBO) van het tabaks- en voedingsconcern RJR Nabisco was mislukt doordat de ondraaglijke financieringslast had geleid tot een dramatisch verlies van 1,15 miljard dollar, waren hoogrentende bedrijfsobligaties letterlijk "junk' geworden. Niemand wilde ze nog hebben. Toen door een reeks van mislukte transacties Drexel met een schuld van twee miljard dollar kwam te zitten, kon het weinig meer doen dan haar eigen portefeuille junk bonds als onderpand voor een nieuwe lening aan te bieden, maar daar trapten investeerders niet in. In februari 1990 viel het doek.

Het is jammer dat Bailey niet wat dieper ingaat op de afwikkeling van het faillissement van Drexel Burnham Lambert, zoals hij ook meer inzicht had kunnen verschaffen in de gevolgen van het instorten van de markt voor junk bonds. Vragen als: zou krediet ook los van de recessie schaars zijn geworden? is de macht van de commerciële banken weer toegenomen? hebben de effectenhuizen aan importantie ingeboet? welke functie heeft de junk bond anno 1992 en wat is er eigenlijk nog van die markt over? - daarop wordt nauwelijks bevredigend antwoord gegeven.