Italiaanse termijnvariaties

Van de tien effectenbeurzen die Italië telt, is de uit 1808 daterende beurs van Milaan de grootste. Op de wereldranglijst van effectenbeurzen neemt de omzet van de Milanese beurs de negende plaats in (de Amsterdamse effectenbeurs ligt op plaats dertien).

De liberalisatiegolven die de effectenhandel in Italië de afgelopen jaren overspoelen, hebben tot dusver voornamelijk de interesse voor de aandelensector wakker geschud. Maar de jongste ontwikkelingen, op gang gekomen met betrekking tot de handel in overheidsobligaties zijn zeker even belangrijk.

Na een isolement van tientallen jaren heeft de handel in Italiaanse staatsobligaties sinds kort de aandacht getrokken van internationale investeerders. Deze zijn en worden aangelokt door de relatief hoge rentetarieven en de opname van de Italiaanse lire, vorig jaar, in de exclusieve groep van het Europese Monetaire Systeem. Buitenlandse beleggers zijn de afgelopen maanden bovendien op de aantrekkelijkheden van Italiaanse obligaties geattendeerd door het bekendmaken van plannen om de Italiaanse bronbelasting (dertig procent wordt ingehouden op de couponopbrengst van de meeste Italiaanse obligaties) te herzien.

Ondanks de verwarring die zo nu en dan onstaat door ongunstige economische gegevens of door twijfels over het vermogen van de Italiaanse regering om het enorme begrotingstekort aan te pakken, kochten buitenlandse investeerders de Italiaanse staatsobligaties de afgelopen maanden in steeds grotere hoeveelheden.

Het marktaandeel van de in staatsobligaties gespecialiseerde obligatiehandelaren die met behulp van een computerbeeldscherm via "trading rooms' tot stand komt, bereikt sinds kort een dagomzet van 6.000 miljard lire (8,5 miljard gulden). Hoewel al een aantal hervormingen is doorgevoerd, met name de oprichting van een vereniging van beursspecialisten drie jaar geleden, mist de Italiaanse obligatiemarkt evenwel nog steeds het raffinement dat zo kenmerkend is bij de meeste andere internationale effectenbeurzen waaraan termijnmarkten zijn verbonden.

Vooral het ontbreken van de mogelijkheid van termijn- en optiehandel typeert de grootste achterstand. Zo ontbreekt het handelaren, ondanks de forse toename van de buitenlandse belangstelling voor Italiaanse obligaties, aan technieken om de eigen posities en die van cliënten af te dekken.

Dit zal in september kunnen veranderen, wanneer niet op één maar zelfs op twee financiële termijnbeurzen nieuwe Italiaanse varianten zullen worden geïntroduceerd. Als bovendien de plannen van de grond komen om onder Italiaanse clientèle een binnenlandse markt voor obligaties te creëren zal de concurrentie nog kunnen verscherpen.

Op 5 september zal de Matif (Marché à Terme des Instruments Financiers de Paris) in Parijs zijn nieuwe Italiaanse financiële termijnhandel inwijden; twee weken daarna verwacht Liffe (The London International Financial Exchange) in Londen te beginnen met een termijnhandelscontract in Italiaanse obligaties.

Het in Italië op gang gebrachte initiatief loopt hierop enigszins achter. Het Italiaanse project, dat zal worden gebaseerd op het systeem van de via een beeldscherm handelende beursmakelaar, moet tegen het midden van 1992 in bedrijf zijn, aldus het ministerie van financiën.

De plotselinge belangstelling voor Italiaanse termijnzaken is wel begrijpelijk gezien de volumegroei van de contante obligatiehandel. Nieuwe termijnhandel produkten zijn bovendien van groot belang voor de scherp concurrerende markten zoals die van Liffe en Matif.

De vertraging bij het tot stand komen van een termijnhandel in staatsobligaties bij beide beurzen is ook veroorzaakt door de antieke structuur van de contante obligatiemarkt met looptijden die van oudsher relatief kort zijn terwijl de meeste leningen ook nog een "floating coupon rate' hebben.

Eerst in mei 1990 doorbrak het Italiaanse ministerie van financiën de usance om oligatieleningen uit te geven met een looptijd van ten hoogste vijf jaar met de emissie van een Buoni del Tesoro Poliennali (BTP) die een looptijd vertoonde van zeven jaar.

De eerste tienjarige BTP-lening werd pas in februari 1991 uitgegeven. Nadien zijn nog voor ongeveer 16.500 miljard lire aan BTP's gevolgd met een looptijd van tien jaar.

De termijnzaken van zowel Liffe als Matif zijn ontworpen voor een zelfde groep kopers. Terwijl de termijnmarkt van Matif, die is gebaseerd op looptijden van zes tot tien jaar, waarschijnlijk een marginaal speculatiever produkt zal verschaffen, is het contract van Liffe, dat is gebaseerd op leveringen van acht tot tien jaar, "technisch zuiverder', zo zeggen handelaren. Over de technische bijzonderheden van het Italiaanse termijn marktprodukt zijn nog geen bijzonderheden beschikbaar.

Niet alleen is er nog geen nadere aanduiding van de soorten ter verhandelen Italiaanse contracten, ook de wettelijke vorm, de organisatorische structuur en het reglement voor de nieuwe termijnmarkt ontbreken nog.

Dit heeft de speculatie aangewakkerd dat het niet veel meer is dan een poging van het ministerie van financiën en de Bank van Italië om het gezicht te redden als antwoord op het initiatief van Matif en Liffe.

“Het belangrijkste doel is wellicht de oppositie te ontmoedigen”, meent een handelaar.

De Italianen zijn evenwel niet van plan de nieuwe beurs op te zetten volgens de regels van Londen of Parijs. Daarom zal er naar alle waarschijnlijkheid nog veeltijdrovende nieuwe wetgeving nodig zal zijn.

Door de noodzaak voor een snelle totstandkoming van de termijnhandel is de keuze tussen "open-outcry', handel waarbij handelaren vocaal actief zijn, en een door computers geleid systeem uitgevallen ten faveure van een beeldscherm-netwerksysteem.

Indien dat wordt gerealiseerd zullen er nog aanzienlijke problemen op te lossen zijn.

Als de ongeveer twintig specialisten zich met termijnzaken gaan bezighouden zal dit de termijnhandel beperken totdat de groep is uitgebreid onder een nieuw handelssysteem dat vermoedelijk volgend jaar zal gaan functioneren. Ook de essentiële elementen voor een succesvolle financiële termijnhandel, zoals onafhankelijkhei van makelaars, plaatselijke agenten en "clearing houses' (centrale instellingen die zorgen voor wederzijdse verrekening van vorderingen en schulden) zijn tot dusver nog afwezig. Ook de controle op het bezit van obligaties waartegen contracten zijn afgegeven en de afdwingbaarheid van termijncontracten moeten nog worden gereguleerd.

“Hoe kan men termijnhandelaren verplichten om hun open posities bekend te maken aan niet-leden”, is de vraag van een handelaar.

Toch mag het project mag niet zomaar worden afgedankt als zijnde niet werkbaar. De beroepshandelaren hebben een open oog voor de problemen en lijken zij vastbesloten de obstakels te overwinnen.

Als het Italiaanse initiatief doorgaat zal een scheiding ontstaan tussen de binnenlandse en de buitenlandse termijnhandel in lire-obligaties. Terwijl de binnenlandse termijnhandel wellicht Italiaanse cliënten zal aanlokken, zullen buitenlandse beleggers - met name de grote Londense effectenhuizen - waarschijnlijk een meer gerenommerde termijnmarkt verkiezen met meer inzicht in transacties en posities.

Alleen Liffe of Matif kunnen overigens bemiddelen met cross-trading tussen de verschillende obligatie-termijnzaken.

De Londense effectenhuizen zeggen verantwoordelijk te zijn voor ongeveer veertig procent van de omzet in de contante markt voor lire-obligaties - een percentage dat in Milaan in twijfel wordt getrokken.

Italiaanse voorstanders van de in eigen land ontwikkelde termijnmarkt hopen wellicht allereerst een volledig wegvloeien van zaken naar het buitenland te voorkomen. Wie ook uiteindelijk als winnaar uit de bus zal komen, al degenen die van de termijn- en optiehandel gebruik maken, lijken in ieder geval aan hun trekken te komen.

© Financial Times